曾被央视“3·15”晚会曝光的北京嗨学网教育科技股份有限公司（以下简称“嗨学网”），如今开始冲刺IPO，拟在港交所挂牌上市。10月29日，北京商报记者从嗨学网提交的招股书获悉，嗨学网近三年半业绩持续亏损，累计净利润亏损超6亿元，其中2025年上半年净亏损达1.58亿元，呈现出扩大趋势。急于上市的嗨学网，在财务方面不仅面临着金融债务压顶、亏损面扩大等挑战，还面临着营销费用高企、员工成本较高等问题，近三年半，嗨学网员工成本占销售及营销开支的60%左右。在业务方面，嗨学网过度依赖于建筑相关职业考试，该板块占嗨学网总收入约六成。高度依赖建筑业培训也让嗨学网在房地产市场尚未走出筑底行情的情况下存在未知风险。

盲目扩张与亏损加剧

招股书显示，嗨学网2022年、2023年、2024年以及2025年上半年，收入分别为4亿元、4.72亿元、5.11亿元以及2.32亿元。收入主要来自消费类服务，包括通过嗨学网专有在线平台（即嗨学课堂及精进学堂）提供的服务等。

虽然收入呈现增长的态势，但嗨学网的净利润持续为负。招股书显示，2022年、2023年、2024年以及2025年上半年，嗨学网分别产生净亏损1.86亿元、1.75亿元、9070万元以及1.58亿元。由此计算得出，在三年半的时间里，嗨学网累计净利润亏损超6亿元。其中今年上半年净亏损达到1.58亿元，赶超2024年全年的净亏损，业绩亏损呈现出扩大趋势。

对于亏损原因，根据招股书，嗨学网目前处于“烧钱换增长”的阶段，亏损主要来自金融工具的账面损失和业务扩张的前期投入。

值得注意的是，在招股书中，嗨学网多次提到“业务扩张”等字眼。但在业务扩张的同时，也使其经营现金流承压。2025年上半年，嗨学网产生负经营现金流150万元。嗨学网方面表示，若公司持续出现负经营现金流，维持运营及为业务策略提供资金的能力可能受到不利影响。可能需要额外融资以满足公司的运营资金需求或为扩张计划提供资金。同时，嗨学网此前完成的融资，也是为其业务的快速扩张提供资金。

针对上市募资用途，招股书显示，将用于扩大现有的产品和服务、扩大渠道及销售网络等。不难看出，嗨学网仍欲意借助上市募资，实现业务快速扩张。

数字经济学者刘兴亮认为，上市募集资金固然能缓解资金瓶颈，但能否扭转亏损还受其业务模式效率、用户留存、服务兑现及市场环境影响。简单来说，就是募资有“解燃眉之急”的作用，但未必能马上扭亏。

在中国商业经济学会副会长、华德榜创始人宋向清看来，若资金继续投向低效扩张而非改善产品与服务，可能加剧现金流压力。

营销费用高企与成本失控

亏损加剧的背后，营销开支与员工成本高企成为嗨学网如今所面临的运营难点。招股书披露，嗨学网2022年、2023年、2024年、2025年上半年所产生的重大销售及营销开支分别为2.85亿元、3.15亿元、3.3亿元、1.47亿元，按年来看，呈逐年上涨趋势，同时，分别占同期收入的71.3%、66.8%、64.7%及63.4%，占比均保持在60%以上。

高昂的员工成本也成为嗨学网未来运营的风险因素之一。根据招股书，近三年半间（2022年至2025年上半年），嗨学网员工成本累计约6.68亿元，每年的员工成本均占销售及营销开支的60%左右。

针对上述风险因素，嗨学网方面也表示，尽管公司的标准化学术内容创作及产品交付和AI智能体等措施提高了效率，但无法保证这些措施能够抵消因讲师流失或新课程类别对专业知识的需求而可能引起的成本上升。

营销费用逐年增长、约430万名付费用户使用，为何嗨学网的业绩仍持续承压？近年来，虽然嗨学网在营销方面投入了大量成本与资源，但当大量学员涌入后，面临的却是后续服务的缺失。此前，在2020年的央视“3·15”晚会上，嗨学网就曾因退费难问题被点了名。如今，在黑猫投诉等平台上仍有不少关于嗨学网恶意推销、诱导消费、退款难等问题的投诉。

刘兴亮指出，嗨学网亏损在很大程度与大量投入获客、营销、扩张新产品或新渠道有关，而扩张速度与成本增长可能超过了业务成长所带来的收益。另外，诸如此类的投诉以及品牌信任问题会影响投资者对嗨学网未来稳定性的判断。可能出现的影响包括上市估值被压、资金筹集成本上升、监管审查更严格、上市准备时间延长等。

高度依赖建筑培训

招股书显示，根据弗若斯特沙利文报告，2024年按收入计，嗨学网是中国最大在线建筑职业能力培训服务提供商。由此可见，建筑培训业务为嗨学网带来了一定的市场份额，但过度依赖这一单一业务的嗨学网也面临着多重经营风险。

从目前来看，嗨学网的收入主要来自建筑相关职业资格考试课程。2022年、2023年、2024年及2025年上半年，建筑相关职业资格考试课程产生的收入分别占总收入的68.2%、61.5%、59.3%及59.8%。同时，嗨学网预期该课程的收入在未来将继续成为公司的收入重点。

而嗨学网也承认，随着公司进军财会经济类、法律职业及医疗卫生类等行业，在起步阶段得到的回报可能低于既有的建筑施工类及应急安全类课程。同时，由于公司收入在当前阶段以及未来均集中于该课程，业务可能容易受到影响此类课程招生的不利因素影响。

针对高度依赖单一业务的风险与挑战，北京商报记者向嗨学网发去采访提纲，截至发稿未收到回复。

在刘兴亮看来，建筑职业培训业务与房地产、基建周期关系较强。目前，房地产及建筑业尚处于筑底或调整期，因此该赛道的成长可能受限。高度依赖单一业务可能会带来一定风险，若主赛道遇冷，公司缺乏第二增长极，则会导致收入下降或盈利能力受压、扩张受限时成本难以压缩、竞争加剧时抗风险能力较弱。因此，公司应考虑“赛道多元化”或“在现有赛道中深化服务（增值服务、B2B 等）”以分散风险、提高弹性。

此外，在上市募资用途方面，AI技术研发成为嗨学网的重点目标。招股书披露，针对上市募资，嗨学网将用于推进未来五年在AI技术领域的战略性研发投资，优化人工智能计算基础设施，支持数据采集、清洗、标注以及内部大模型训练等。但值得注意的是，虽然嗨学网方面称公司聚焦AI技术深度应用，但其2024年研发开支为2366万元，不及2022年的2453.3万元，同时，2025年上半年研发开支仅占总收入的4%。

如今，在教培企业纷纷卷起AI的背景下，面对中公教育等“同行”推出成人就业学习机等产品，嗨学网一方面想要借助AI降低人工成本，另一方面则试图抢占更多的市场份额，实现开源节流，以寻找新的业绩增长点。

宋向清分析道，总体而言，嗨学网的核心问题在于依赖营销驱动的粗放式扩张与单一业务结构的叠加风险。上市虽能暂缓资金压力，但需从根本上重构商业模式：降低营销依赖、提升产品力、拓展新赛道、强化技术赋能。

北京商报记者 吴其芸