8 月以来的科技股回调，让笼罩美股的 AI 狂热开始降温。当英伟达 4 万亿美元市值超过欧洲前 20 大公司总和，当标普 500 席勒市盈率攀升至 40.95 倍、直逼 2000 年互联网泡沫时的 44.19 倍，“AI 泡沫” 的担忧已不再是危言耸听。作为投资者，我们必须穿透市值狂欢的表象，看清高估值、高集中度与高杠杆下的三重风险。

市场结构的失衡已创下历史纪录。当前美股市值前十大公司中，英伟达、微软等 AI 科技股占据 8 席，而 1999 年互联网泡沫巅峰时仅 4 家科技公司入围。这种极致集中直接体现在指数权重上：7 家科技巨头贡献纳斯达克 54%、标普 500 36% 的权重，一旦龙头回调，整个市场将剧烈震荡。更值得警惕的是估值水位 —— 席勒市盈率超过 35 倍时，标普 500 未来 1 年至 10 年回报均为负值，这一历史规律让 “大空头” 迈克尔・伯里果断做空英伟达，软银也套现 58.3 亿美元英伟达股票兑现浮盈。

资本狂欢的隐忧正在累积。为抢占 AI 赛道，科技巨头掀起资本开支竞赛：微软三季度资本支出 349 亿美元，同比增速飙升至 74%；Meta 单季投入 193.7 亿美元，全年开支预期上调至 700 亿 - 720 亿美元。但投入与回报的失衡逐渐显现，Meta 三季度营收增长 26% 的同时，净利润暴跌 83%，特斯拉也出现营收利润双降，仅英伟达、微软等头部企业维持高增长。更危险的是杠杆游戏的重演：数据中心长期租约被证券化打包出售，这种类似 2008 年次贷危机的操作，在 GPU 部署资本密度是云 1.0 六倍的背景下，正放大行业风险。

技术质疑与盈利分化更添不确定性。圣塔菲研究所 6 月的论文直指大语言模型性能提升瓶颈，动摇了 AI 长期增长的逻辑根基。这种担忧映射到业绩上，便是科技股内部的 “冰火两重天”：Alphabet 三季度营收超预期达 1023.5 亿美元，英伟达净利润增长 65%；但 Meta、特斯拉等企业已显露增长疲态，盈利分化意味着 AI 红利仅流向少数掌握核心技术的巨头。

不过当前市场并非毫无支撑，科技股整体盈利强度远超互联网泡沫时期，微软、谷歌等企业的现金流仍足以支撑研发投入，软银套现后追加 OpenAI 投资也表明资本对 AI 长期价值的认可。

对投资者而言，当前策略需回归理性：规避单纯炒作概念、缺乏盈利支撑的标的，聚焦英伟达等技术壁垒高、现金流稳定的龙头；同时降低科技股仓位集中度，对冲单一板块回调风险。AI 革命的长期价值毋庸置疑，但狂热中的冷静，才是穿越周期的关键。