中诚信国际：2023年房地产市场表现承压，高收益债净价指数延续上涨
本期要点
●市场动态
●CCXI高收益债券财富指数周度走势：上周，指数延续上涨，涨幅较前期有所收窄，2024年1月19日指数为158.45，较前期上涨0.229%。
●高收益地产债：根据统计局数据，2023年1-12月商品房销售面积11.17亿平方米，同比下降8.5%，降幅较1-11月扩大0.5pct，数值为2012年以来新低；商品房销售额为11.66万亿元，同比下降6.5%，降幅较1-11月扩大1.3pct，数值为2016年以来新低。商品房待售面积自2020年以来持续增加，2023年末达到6.73亿平方米，同比增长19.0%。从房价表现来看，2023年12月70个大中城市中，新建商品住宅价格环比下降的城市数量环比增加3个至62个，二手住宅价格环比全线下降。从投资情况来看，2023年1-12月全国房地产开发投资11.09万亿元，同比下降9.6%，降幅较1-11月扩大0.2pct。其中，房地产开发企业房屋施工面积83.84亿平方米，同比下降7.2%；房屋新开工面积9.54亿平方米，同比下降20.4%；房屋竣工面积9.98亿平方米，同比增长17.0%。从资金到位情况来看，2023年房地产开发企业到位资金12.75万亿元，同比下降13.6%，降幅较1-11月扩大0.2pct。其中，自筹资金边际改善，同比降幅较1-11月收窄1.2pct，销售回款不畅，定金及预收款、个人按揭贷款同比降幅较1-11月均扩大1pct。在供求关系发生重大变化的新形势之下，2023年商品房销售、投资等指标表现承压。近期，多地积极推动房地产融资协调机制落地，同时抵押补充贷款（PSL）重启以重点支持“三大工程”建设，有望加快构建房地产发展新模式。投资方面，仍需关注高债务房企发生债券兑付违约、交叉违约、展期或破产重整的可能性，以及房企信用风险向产业链上下游或金融机构外溢的负面影响。
●一级市场：新增高收益债3只，均为城投私募债
●发行情况：上周已出结果的高收益债券共计3只，发行总额22亿元，较前值增加5.50亿元，加权发行利率6.22%，加权信用利差388BP；均为私募债。
●二级市场：净价指数延续上涨，成交规模有所减少
●运行情况：上周，CCXI高收益债券被动型净价指数延续上涨。1）从主体类别看，仅非国有企业有所下跌；2）从区域及行业看，城投债重点区域净价指数多数上涨，广西、山东涨幅居前；产业债重点行业净价指数多数上涨，金融、煤炭涨幅居前。
●成交情况：上周，高收益债成交413.49亿元，较前值减少3.97%，占二级市场狭义信用债成交总额的4.56%，较前值增加0.20个百分点；1）从成交量价看，投资型高收益产业债成交缩量超四成，投机型高收益城投债交投集中于贵州区域；2）从估值偏离度看，绝对值在2%及以上规模占比为17.32%，较前值增加2.24个百分点。
●风险关注：信用风险溢出效应 政策超预期收紧
●债市风险动态：
●无
上周，央行在公开市场开展15670亿元7天期逆回购和9950亿元MLF操作，同期有2270亿元7天逆回购和7790亿元MLF到期，最终央行净投放资金15560亿元。降息预期落空叠加税期因素扰动，资金面有所收紧，资金价格全面上行。股票市场波动幅度较大，市场避险情绪升温推动利率债和信用债收益率普遍下行，信用利差普遍收窄。高收益债[1]一级市场发行3只债券，二级市场成交规模有所减少，城投[2]债重点区域净价指数多数上涨，广西、山东涨幅居前；产业债重点行业净价指数多数上涨，金融、煤炭涨幅居前。
CCXI高收益债券财富指数周度走势：波动上涨，涨幅较前期有所收窄。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数[3]，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2024年1月19日指数为158.45，较前期上涨0.229%，与同期CCXI高收益债券被动型财富指数[4]涨幅基本一致。
本期热点关注方面，根据统计局数据，2023年1-12月商品房销售面积11.17亿平方米，同比下降8.5%，降幅较1-11月扩大0.5pct，数值为2012年以来新低；商品房销售额为11.66万亿元，同比下降6.5%，降幅较1-11月扩大1.3pct，数值为2016年以来新低，商品房待售面积自2020年以来持续增加，2023年末达到6.73亿平方米，同比增长19.0%。从房价表现来看，2023年12月70个大中城市中，新建商品住宅价格环比下降的城市数量环比增加3个至62个，二手住宅价格环比全线下降。从投资情况来看，2023年1-12月全国房地产开发投资11.09万亿元，同比下降9.6%，降幅较1-11月扩大0.2pct。其中，房地产开发企业房屋施工面积83.84亿平方米，同比下降7.2%，降幅与1-11月持平；房屋新开工面积9.54亿平方米，同比下降20.4%，降幅较1-11月收窄0.8pct；房屋竣工面积9.98亿平方米，同比增长17.0%，较1-11月收窄0.9pct。从资金到位情况来看，2023年房地产开发企业到位资金12.75万亿元，同比下降13.6%，降幅较1-11月扩大0.2pct。其中，自筹资金边际改善，同比降幅较1-11月收窄1.2pct；国内贷款降幅较1-11月扩大0.1pct；销售回款不畅，定金及预收款、个人按揭贷款同比降幅较1-11月均扩大1pct。
在供求关系发生重大变化的新形势之下，2023年商品房销售、投资等指标表现承压。近期，多地积极推动房地产融资协调机制落地，同时抵押补充贷款（PSL）重启以重点支持“三大工程”建设，有望加快构建房地产发展新模式。投资方面，考虑到居民购房信心不足、谨慎性动机仍偏强，房价下跌趋势尚未扭转，销售修复动力仍显不足，需求端政策发力效果持续性有待进一步观察，仍需关注高债务房企发生债券兑付违约、交叉违约、展期或破产重整的可能性，以及房企信用风险向产业链上下游或金融机构外溢的负面影响。
风险提示：结合高收益债主体近两周到期、回售及付息情况，存在兑付风险的主体及债项：当代节能置业股份有限公司“19当代01”，上述债券本金或利息将于近期兑付，提醒投资者关注。
一级市场：新增高收益债3只，均为城投私募债
上周已出结果的高收益债券共计3只，发行总额22亿元，较前值增加5.50亿元，加权发行利率为6.22%，加权信用利差为388BP；均为私募债。从发行主体看，上周高收益债新发均为城投，其中仁怀水投发行10年期“24仁水01”10亿元，票面利率为6.00%；龙乡水务发行5年期“24诸水01”7亿元，票面利率为6.70%，为上周发行利率及利差最高的债项；红河州开投集团发行3年期“24红开投”5亿元，票面利率为6.00%。
二级市场：净价指数延续上涨，成交规模有所减少
上周，CCXI高收益债券被动型净价指数[5]延续上涨，仅非国有企业有所下跌。城投债重点区域净价指数多数上涨，广西、山东涨幅居前；产业债重点行业净价指数多数上涨，金融、煤炭涨幅居前。高收益债二级成交总额为413.49亿元，较前值减少3.97%，占二级市场狭义信用债成交总额的4.56%，较前值增加0.20个百分点；以低于估价净价成交为主，偏离度绝对值在2%及以上的异常成交规模占比为17.32%，较前值增加2.24个百分点。下文将从CCXI高收益债被动型净价指数运行及高收益债成交情况展开分析。
（一） 运行情况：净价指数波动上涨，广西区域涨幅较高
1．净价指数延续上涨，仅非国有企业有所下跌
上周，CCXI高收益债券被动型净价指数延续上涨，1月19日指数点位为101.21，较前值上涨0.107%、涨幅有所收窄。分主体性质来看，城投、非城投国企、非国有企业净价指数分别为107.16、99.63、67.70，仅非国有企业有所下跌，跌幅为0.141%；城投、非城投国企均有所上涨，涨幅分别为0.120%、0.156%。
2．城投债重点区域和产业债重点行业均多数上涨
高收益城投债方面，从重点区域[6]净价指数运行情况来看，多数区域净价指数均有所上涨。具体看，广西、山东、重庆区域净价指数涨幅相对较高，分别较前值上涨0.414%、0.217%、0.178%；天津、湖南区域净价指数涨幅较低，分别为0.017%、0.023%；仅浙江区域净价指数有所下跌，跌幅为0.039%。
高收益产业债方面，从重点行业[7]净价指数运行情况来看，多数行业净价指数均有所上涨。具体来看，金融、煤炭、批发和零售业净价指数涨幅相对较高，分别较前值上涨0.569%、0.238%、0.174%；仅交通运输、房地产净价指数较前值有所下跌，跌幅分别为0.287%、0.215%。
（二）成交规模有所减少，异常成交占比延续上行
上周，高收益债二级市场成交413.49亿元，较前值减少3.97%，涉及381个主体。从成交分布看，成交收益率在6%-10%区间的投资型高收益债规模占比为92.22%，较前值减少0.59个百分点。下文将从高收益债二级市场成交情况及估值偏离角度分别展开，并以成交收益率10%为界，将二级市场高收益债分为投资型高收益债和投机型高收益债。
1．投资型高收益产业债成交缩量超四成，投机型高收益城投债交投集中于贵州区域
投资型高收益城投债交易活跃，产业债成交缩量超四成、不足30亿。上周，成交收益率在6%-10%的高收益债券成交总额为381.34亿元，较前值减少4.58%，涉及363个主体。其中，城投主体成交355.84亿元，较前值增加1.11%，占成交总额的93.31%，山东、贵州、四川区域成交规模靠前，分别为102.34亿元、52.75亿元、51.26亿元，合计占高收益城投债成交的57.99%，其余区域成交均不足30亿元；惠民城投、邹城城资、铜仁国资、峨眉山旅游、牟中发投成交金额均超11亿元。非城投国企主体成交15.36亿元，较前值减少49.03%，涉及20个主体，其中鲁中投资、陕旅集团成交规模超过2亿元。非国有企业主体成交10.13亿元，较前值减少42.37%，涉及15个主体，龙湖、东阳光、恒逸、平安不动产成交金额超过1亿元。
投机型高收益城投债交投规模有所增加，以贵州区域为主。上周，成交收益率在10%及以上的高收益债累计成交32.15亿元，较前值增加1.20亿元。分主体类型看，城投主体成交规模为13.04亿元，较前值增加4.66亿元，涉及10个省市，贵州区域成交9.45亿元，其中贵阳公共交通“15贵阳轨道可续期债”成交5.30亿元，加权成交净价为88.04元。非城投国企主体成交0.44亿元，涉及4家发行人，其中青海国投“19青资01”成交0.39亿元，成交净价为97.1元。非国有企业主体成交18.67亿元，较前值减少3.75亿元，金地集团累计成交9.24亿元，活跃券成交净价多数下跌，公司3月面临20亿元债券回售、41亿元债券到期，资金周转压力较大，建议投资者密切关注公司后续销售和融资修复表现。
2．偏离度绝对值在2%及以上规模占比17.32%[10]，异常交易占比延续上行
上周，高收益债市场低于估价净价成交规模占比63.62%，较前值增加3.22个百分点；偏离度绝对值在2%及以上成交规模占比为17.32%，较前值增加2.24个百分点。大额异常交易中，“19邹城隆城项目NPB”、“15贵阳轨道可续期债”、“21滨投03”单笔成交超2亿元，成交偏离估价净价幅度较大，分别为3.92%、-2.78%、-3.27%。低于估价净价成交方面，城投主体中，西秀工投、毕节安方、新宇建投加权净价偏离度绝对值超过7%；非城投国企主体中，融海、鲁中投资加权净价偏离度分别为-3.76%、-2.38%；非国企主体中，金地集团、天瑞集团加权净价偏离度分别为-4.34%、-2.53%。高于估价净价成交方面，高科公司、昆明滇投、播州交投、大地投资加权净价偏离度超过5%。
债市风险动态
[1]本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。
[2]本报告定义的城投范围是基于中诚信国际基础设施投融资行业口径，并考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。
[3]中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。
[4]中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。
[5]中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型净价指数系列，该指数系列包含全样本、分企业性质、分行业、分区域等多种净价指数，指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。
[6]结合存量规模及成交量，构建高收益城投债前十大重点区域净价指数。
[7]结合存量规模及成交量，构建高收益产业债前十大重点行业净价指数。
[8]综合考虑成交规模及债券活跃度等因素，相同主体仅列示最具代表性的一笔交易，按成交规模依次顺延列示。
[9]综合考虑成交规模及债券活跃度等因素，相同主体仅列示最具代表性的一笔交易，按成交规模依次顺延列示。
[10]由于大幅折价券，中债估价收益率有效性下降，故本报告采用净价偏离度衡量成交估值偏离情况，净价偏离度指（净价收盘价-前一交易日中债估价净价）/前一交易日中债估价净价*100%，为避免小额异常成交对样本券的影响，剔除成交额小于1000万元的债券。
[11]综合考虑估值偏离度及成交规模因素，相同主体仅列示最具代表性的一笔交易，按净价估价偏离度依次顺延列示。
[12]中诚信国际根据公开披露公告整理。
来源:金融界