招商宏观：“一带一路”等新兴国家或地区有望继续成为主要的出口增量，“新三样”有望继续保持出口优势
文|招商宏观张静静团队
核心观点
本篇报告主要聚焦2024年出口基本形势的判断和展望，从中美库存周期、出口份额、出口结构等角度寻找2024年可能存在的变化和亮点。1）2024年全球贸易增速表现大概率优于经济增速；2）美国步入主动补库后，家具和家居、化学品和相关产品等库存分位数低的商品补库动力较大；3）2024年我国出口份额回落概率较大，但速度偏缓；4）“一带一路”等新兴国家或地区有望继续成为主要的出口增量；5）“新三样”出口商品的竞争力较强，有望继续保持出口优势。
美国去库存周期已持续一年半左右，当前库存增速处于历史低位，2024年一季度有望进入主动补库存。历史数据显示，美国历次补库存周期，中国对美国的出口增速均出现明显上升。
疫情期间，我国占全球的出口份额一度增长到超过17%，2023年以来，随着其他各国生产链的逐渐恢复，我国出口份额有所下滑，但回落速度较缓，截至到2023年10月的数据，我国出口份额约为15%，仍明显高于疫情前水平。对于2024年来说，如果没有新的黑天鹅事件，我国出口份额大概率会继续回落，但回落速度相对较缓。历史上，德国和日本出口份额均在到达最高点后逐渐下降，背后原因均是伴随产业升级和产业外迁，出口份额回吐。
2023年以来，出口目的地的多元化程度明显上升，达到2010年以来的最高水平，出口的头部集中效应明显下降，我们认为这一趋势会延续。从国别和地区维度分析，中国对欧美等传统发达市场的出口份额预计将继续下降，尤其是对欧盟、美国、日本和韩国的出口。同时，预计中国对新兴市场国家和地区的出口将持续增长，特别是非洲、俄罗斯、东盟以及中西亚地区。从主要出口商品看，目前机电产品和高新技术产品仍为我国最重要的两类商品。产业升级推动中国行业出口优势发生变化，高附加值行业逐渐成为出口的重要构成。与五年前相比，中国出口优势进一步向中游设备和原材料制造业延伸，而下游劳动密集型行业出口优势持续下降，2023年出口竞争力强的商品在2024年有望继续占优，尤其是新能源汽车、锂电、光伏等“新三样”产品的出口有望继续成为出口亮点。
正文
我们在《今年出口发生了哪些变化？》里对2023年的出口现状与特征进行了详细分析。回顾2023年的出口，出口增速呈现先下后上的变化，出口走弱的原因主要来自价格拖累，数量在部分月份形成明显支撑，整体表现为以价换量。上半年欧美制造业持续下探的影响下，出口出现量价齐跌，从8月份开始，伴随着欧美制造业PMI企稳以及去年出口基数较低，出口增速开始爬坡回升，其中出口量的回升发挥重要的正向拉动作用，而出口价格仍一路走低，成为出口增速的主要拖累。
本篇报告主要聚焦2024年出口基本形势的判断和展望，从中美库存周期、出口份额、出口结构等角度寻找2024年可能存在的变化和亮点。
一、美国库存向上对我国出口的拉动力如何？
目前而言，迫于对通胀可能再度上行的担忧，欧美主要央行均未明确表明2024年的降息节奏和幅度，鹰鸽表态不一，再叠加2024年开年地缘政治冲突事件不断，世界银行、OECD等多个主流预测机构均预测2024年全球GDP增速可能低于3%，经济表现大概率弱于2023年。与GDP增速预测不同的是，基于对中美库存周期有望共振向上，从而带动全球贸易增速向上的判断，IMF、WTO均预测2024年全球贸易增速表现会明显好于2023年。
美国去库存周期已持续一年半左右，当前库存增速处于历史低位，2024年一季度有望进入主动补库存。2022年6月以来，美国库存同比增速逐渐回落，并于2023年7月由主动去库转为被动去库，美国去库存周期已持续一年半左右。从三大库存同比增速所处的历史分位点来看，除零售商外，美国2023年11月的商业库存及其细分的制造业和批发商库存均处于历史低位。
具体来看，零售商中的家具、家居用品、电子产品和电器店，建筑材料，园艺设备，用品经销商，食品和饮料店，批发商耐用消费品中的家具和家居，木材和建筑材料，专业和商业设备，计算机和计算机外围设备，电子产品，硬件，管道工程及加热设备，非耐用品中的纸张和纸制品，药物，服装、布匹和缝纫用杂货，杂货和相关产品，农产品原料，化学品和相关产品，石油及石油产品，啤酒，葡萄酒和蒸馏饮料，制造商中的木制品，家具及相关产品，食物产品（食物），饮料和烟草，纺织厂，纺织制品，服装，皮革及相关制品，纸制品（纸张），印刷，橡胶和塑料制品库存增速分位数均处于历史较低水平。
此外，1997年至今美国已走过8轮库存周期，目前处于第9轮库存周期尾声。2023年7月美国PPI见底回升、进入被动去库，截至11月（最新数据）仍在被动去库阶段。从历史来看，被动去库持续时间一般为2个季度（不超过3个季度），因此最迟或许能在今年一季度前看到美国切换至主动补库存阶段。
由于2023年美国整体处于去库存阶段，其进口表现弱于经济韧性，但2023年下半年以来美国进口增速开始触底反弹。2021年中期开始，美国进口同比增速从高处回落，直到2023年6月已经跌至-7.96%，随着美国从主动去库进入被动去库，美国进口增速开始爬坡回升，2023年11月美国进口增速由负转正，2024年美国进口增速有望继续回升。
历史数据显示，美国历次补库存周期，中国对美国的出口增速均出现明显上升。美国最近的一次补库周期发生在2020年，美国从中国进口商品金额及同比增速均出现显著上升。值得注意的是，欧盟主要国家、墨西哥等国一定程度上替代了中国对美国的出口。从进口金额占比来看，近年来美国从中国进口占比逐渐回落，美国从欧盟、墨西哥、越南进口占比逐渐走高。与2022年相比，美国从中国进口占比下降2.5个百分点，对欧盟和墨西哥进口占比共提升约3个百分点。但从历史数据看，即便存在一定程度的替代效应，美国补库阶段仍能有效拉动中国的出口增速。
二、2024 年，我国的出口份额会回落吗？
疫情期间，我国占全球的出口份额一度增长到超过17%，2023年以来，随着其他各国生产链的逐渐恢复，我国出口份额有所下滑，但回落速度较缓，截至到2023年10月的数据，我国出口份额约为15%，仍明显高于疫情前水平。对于2024年来说，如果没有新的黑天鹅事件，我国出口份额大概率会继续回落，但回落速度相对较缓。历史上，德国和日本出口份额均在到达最高点后逐渐下降，背后原因均是伴随产业升级和产业外迁，出口份额回吐。
产业升级往往会带来出口结构的转变，进而影响出口份额的变化。从历史数据看，日本产业结构遵循轻纺工业（纺织、服装）-重化工业（钢铁、石化）-偏技术型加工业（家电、汽车）-技术密集型产业（半导体）的变迁历程。根据经合组织数据统计，日本商品及服务出口额占全球出口的比重在1986年达到最高值，占比为9.56%，随着《广场协议》签订，日元相对美元大幅升值，叠加当时日本原有的多个优势产业出现外迁，日本整体出口份额开始小幅回落，但截至1994年，日本出口份额仍在8%以上，随着产业外迁的推进和亚洲其他国家出口产业的崛起，1995年以来，日本出口份额下滑速度加快，从8%逐渐跌至3%左右。
在出口份额回吐的过程中，日本的主要出口目的地由欧美等发达国家和地区，逐渐转向亚洲各国。特别是在上世纪80至90年代中期，日本对欧美国家的出口比重达到顶点，其中《广场协议》签署前后，对美国的出口占日本总出口的比重一度超过38%。随着亚洲其他国家成为新的出口加工地，日本出口市场的重心明显从欧美转向亚洲。具体来看，日本对中国的出口份额从2000年的6.34%迅速增长至近年的20%左右；对东盟国家的出口份额从8%提高至15%左右。相对地，日本对欧盟的出口份额从1987年的21%下降至大约10%，对美国的出口份额则从最高的38%降至2023年的19%附近 。
三、2024年，我国出口结构会发生怎样的变化？
我们在《今年出口发生了哪些变化？》中提到，2023年以来，出口目的地的多元化程度明显上升，达到2010年以来的最高水平，出口的头部集中效应明显下降，我们认为这一趋势会延续。
从国别和地区维度分析，中国对欧美等传统发达市场的出口份额预计将继续下降，尤其是对欧盟、美国、日本和韩国的出口。相比之下，对澳大利亚、英国、加拿大等地区的出口份额预计将保持相对稳定，这主要是因为中国对这些国家的出口份额本身较低且相对稳定。同时，预计中国对新兴市场国家和地区的出口将持续增长，特别是非洲、俄罗斯、东盟以及中西亚地区。
“一带一路”等新兴市场国家预计将成为中国未来对外出口的重要目的地。在全球供应链重构的背景下，中国正积极探索新的出口市场，特别是在新兴市场国家和地区，如东盟、俄罗斯、拉丁美洲、非洲和中东，预计未来中国对这些地区的出口份额将持续增长。这一趋势的实现，主要得益于中国政府的一系列战略性政策支持，包括“一带一路”倡议和中国-东盟自由贸易协定等。这些政策既促进了对新兴市场国家的直接投资，也增加了与其的贸易往来 。
从主要出口商品看，目前机电产品和高新技术产品仍为我国最重要的两类商品。我们在《中国主要出口产业链的竞争力如何？》中提到，产业升级推动中国行业出口优势发生变化，高附加值行业逐渐成为出口的重要构成。与五年前相比，中国出口优势进一步向中游设备和原材料制造业延伸，而下游劳动密集型行业出口优势持续下降，2023年出口竞争力强的商品在2024年有望继续占优，尤其是新能源汽车、锂电、光伏等“新三样”产品的出口有望继续成为出口亮点。另外，美国库存同比处于历史低分位有望率先进入主动补库的家具和家居、木材和建筑材料、纺织服装、橡胶和塑料产品、化学品和相关产品也有望拉动中国相关产品的出口。
风险提示：
外需恢复速度低于预期。
以上内容来自于2024年1月26日的《2024年出口可能有哪些变化？》报告，报告作者张静静，联系人罗丹，详细内容请参考研究报告。
来源：券商研报精选