天盛股份IPO：依赖单一大客户陷困境，未来业绩成长性存隐忧
文/赵苗
1月23日，南通天盛新能源股份有限公司（简称“天盛股份”）更新招股书，收到了北交所对其上市申请文件的首轮问询函。北交所主要问询了公司收入结构大幅变动、向晶科能源销售大幅提高、毛利率大幅下滑及低于同行业公司能问题。
天盛股份于2016年实现“新三板”挂牌上市，本次“转板”拟公开发行不超过920万股，计划募集资金2.1亿元，分别投入高性能太阳能电池导电浆料建设项目1亿元、研发中心建设项目6000万元、补充流动资金项目5000万元。保荐机构为东方证券承销保荐有限公司。
（来源：招股书）
然而，冲刺北交所背后，天盛股份隐患颇多。不断下滑的毛利率令人担心公司的持续经营能力，对单一客户晶科能源的依赖也令经营业绩风险加大，此外公司将毛利率低的产品不断增加销售的行为，可能会对公司未来业绩成长性造成不利影响。
客户集中度高，单一客户重大依赖的风险加大
天盛股份成立于2013年，主要从事高效晶体硅太阳能电池用金属导电浆料的研发、生产与销售。电子浆料是晶硅太阳能电池的关键材料之一。公司下游主要客户为晶科能源、天合光能、晶澳科技、中润光能等电池片生产企业。
2020年-2023年上半年（简称“报告期内”），天盛股份对前五名客户的合计销售收入分别为1.83亿元、1.30亿元、4.74亿元、6.84亿元，占当期营业收入的比例分别为61.18%、54.18%、74.98%、88.70%，占比较高且不断大幅度增长。
（来源：招股书）
天盛股份解释称，下游光伏行业制造端产业集中度较高，而公司自身规模小，所以选择在资源有限的条件下集中主要力量强化与TOPCon电池（即“隧穿氧化层钝化接触电池”）龙头企业的合作力度，从而导致客户集中度高。
其中晶科能源股份有限公司（简称“晶科能源”）作为天盛股份现阶段最大客户之一，主要从公司采购银浆、铝浆。报告期内，公司来自晶科能源的销售收入占各期营业收入比例分别为12.39%、13.27%、43.99、61.96，同样呈大幅度上升的态势，2023年上半年占比超过50%，公司对晶科能源存在重大依赖，这种依赖带来的风险也在不断加大。
如果天盛股份主要客户的需求下滑，或者双方的合作关系发生变化，又在开拓新客户方面准备不足，则公司的经营业绩将受到较大不利影响。对此，监管要求公司说明与主要客户的合作稳定性，并要求公司对现阶段过于依赖单一客户的困境提出有效应对措施。
毛利率连年下滑，产品结构变动合理性存疑
事实上，天盛股份的业绩已经受到客户集中度高风险的影响了。毛利率较低的银浆产品在报告期内销售占比不断提高、原材料价格上涨、对大客户下调银浆加工费，这些情况共同造成了公司毛利率持续下滑，也令公司业绩蒙上一层阴影。
报告期内，天盛股份的主营业务毛利率分别为26.27%、21.99%、13.01%、11.14%，呈现下降趋势，公司认为这主要受到产品结构、产品销售价格、规模效应等因素影响。
据招股书，公司的主要产品与服务项目为晶硅太阳能电池正面银浆、背面银浆和背面铝浆。其中银浆业务毛利率分别为11.82%、10.15%、8.39%和8.93%，占比较低且持续下滑，更是远低于同行业可比公司。同行可比公司银浆业务毛利率平均水平达到14.38%、11.58%、11.37%、11.23%，较为平稳。
铝浆业务毛利率分别为40.16%、31.65%、32.53%和33.97%，呈波动趋势，同样的也是低于同行可比公司均值——47.75%、49.38%、47.76%、46.77%。
（来源：招股书）
业内人士分析称，毛利率持续下滑可能代表着企业的持续盈利能力不强，处于产业链中偏弱的地位，并且因为企业对单一客户过于依赖，这也会致使公司议价能力不足，从而造成盈利减少。
值得注意的是，天盛股份收入结构在报告期内有大幅变动，主营业务之一的银浆业务毛利率较低，销售整体却呈现增长趋势，分别为 1.46亿元、1.07亿元、5.11亿元和 7.03亿元，占比分别达到49.00%、44.91%、80.88%、91.15%，有着飞跃式的提升。而毛利率较高的铝浆业务销售情况却呈下降趋势。
（来源：招股书）
若未来公司产品结构中银浆业务占比继续提升，产品结构发生重大变化，或者公司生产规模下降，公司将面临毛利率大幅度下降的风险，其持续经营能力也不甚乐观。
天盛股份不断增加低毛利率产品的销售，却减少高毛利率产品销售，这种变动合理性存疑，或与大客户晶科能源的需求有关。招股书显示，2022年开始，晶科能源作为N型TOPCon电池技术的行业领军者，已进入大规模量产阶段，对TOPCon电池银浆需求增长较多。
产品结构方面的较大变动也引发了监管的关注，北交所要求天盛股份结合市场、和客户合作情况等，说明公司产品结构发生较大变动、银浆业务收入大幅上升、铝浆业务收入大幅下降是否符合行业情况。
此外，北交所还指出，天盛股份各期经营活动产生的现金流量净额分别为-651.50万元、4154.34万元、-1.199亿元和9834.72万元，公司银浆原材料银粉多采用全额预付的结算模式，导致现金流为负。针对这一点，监管质疑公司在产业链上下游的地位、与客户和供应商的结算政策是否合理。这些情况都有可能影响到公司未来的生产运营。
综合上述情况，天盛股份持续盈利能力存疑，客户集中度高、对单一客户依赖过重、毛利率不断下滑，使得公司的未来业绩情况不明朗。天盛股份是否能顺利IPO，《发现•华网》将持续关注。
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