原标题：王文贝：创业是“拿着好的锤子找钉子”，要相信积累的力量

传承清华精神 服务校友成长

清华大学第十二期《创业导引-与创业名家面对面》课程正在进行中，第四课邀请到：君联资本投资总监，清华大学经济管理学院校友王文贝。

王文贝结合自身在消费领域的投资实践，分享了《新经济领域的创业方向》，精彩内容包括但不限于：

1.什么是好行业、好公司？

2.乖宝宠物项目的复盘与思考；

3.创业的关键要素。

以下为演讲实录，欢迎阅读~

王文贝在课堂上

非常感谢课程方的邀请，今天为大家分享一下在投资过程中所看到的一线情况，希望能给大家带来一些启示和价值。

我刚开始做投资时，选择了科技领域，后来配合公司，投资消费领域，于是投资了宠物食品公司乖宝。现在又转回科技领域，成为了一名科技投资人。

今天的分享主要包括三个部分：好的行业，好的公司，启示与讨论。

PART-01

好行业——宠物行业与玛氏集团

寻找长期增速超过GDP增速的行业

我们先以全球知名的跨国快速消费品公司玛氏集团为案例，来了解一下什么是“好行业”。

玛氏集团在1911年创立，如今已发展成为一个巨型企业，在消费领域无处不在，年营收额高达450亿美元。玛氏集团旗下的很多品牌大家都听说过，像德芙、彩虹糖、士力架、M&M’s等。

玛氏有10万多名员工，很多人意想不到的是，这家公司最赚钱的业务是宠物食品，而不是人类食品。

玛氏是全球第一家生产专业宠物食品的企业，自 1935年开始生产宠物食品。1993年，玛氏在中国投资建立了第一家宠物食品工厂，这家公司很早就能认识到，随着中国社会经济水平不断上升，人们会有各种各样的消费需求，宠物就是其中一个重要的消费需求。

下图分别是美国过去10年宠物市场的增长率，以及全国GDP增长率。根据数据可以看出，美国是一个相对成熟的市场，GDP增速常年在5%以下，但宠物行业的增速依然较快，超过了GDP的增速。

更细致地来看，美国宠物猫和狗的数量在逐渐减少，宠物种类从狗转向猫（猫的食量相对较少），企业的宠物食品存货数量也相应减少，所需的运营资金也在减少，但是销售额却在增长，这意味着企业的毛利率基本也是上升趋势。

以上表明在宠物食品这个领域，企业投入的资金越来越少，增速反而越来越快，资本回报率非常高。

在整个消费行业的五十多个细分子类目中，能够长期超过GDP增速的行业的子类目非常少，基本上只有烟酒、护肤品和宠物食品等，这些行业是非常典型的能够长期跑赢经济的行业。从投资角度来看，选择这些行业进行投资，企业的生意会越做越好。

这对我们的启示是，评估一门生意时，尤其是消费类赛道的生意，我们是可以参考国外历史经验的，因为人类的消费需求是有相似之处的，通过对发达城市和国家的消费史进行研究，可以发现有些生意确实具有天然的优势，在这样的行业中进行创业会相对轻松，成功的机会也更大。

例如，现在国内流行的郊区露营活动，在美国的七八十年代就已经非常火爆了，那就可以借鉴他们的经营方式。

玛氏集团宠物产业链布局

玛氏的产业链非常全面，除了活体和殡葬业务之外，几乎涵盖了宠物生活的方方面面，这种全产业链的模式使得玛氏能够在宠物行业中取得成功。

玛氏将猫猫狗狗几乎和人类一样对待，从饮食到保健品，再到生病治疗、医疗看护，其中两个重点领域是宠物医疗和宠物食品。

有趣的是，玛氏还专门建立了一个营养研究中心来进行宠物用品研究。比如一款宠物磨牙咬胶产品，有些商家一般是找个模具，压出形状后就可以销售了，而玛氏为了推出一款咬胶，需要研发两年的时间。

当时我调研时发现这个情况也很疑惑，为什么这样一个小零食需要研发两年？

因为他们需要针对不同宠物品种、不同体型大小、不同年龄和嘴形、牙齿咬合力度来进行研究，咬碎之后要便于消化，同时还要考虑宠物应激反应和适口性，是一套非常科学的体系。

这样的研发过程非常重要，以前些年非常火爆的漱口水创业来举例，为什么许多创业公司发展得比较困难？当大家都走营销路线时，很难有差异化。低端品牌往往不能称作“品牌”，真正有品牌的都是高端品牌，但高端品牌往往需要很长时间的投入和积累才能崛起，这仅仅依靠营销是不够的。

当时许多漱口水公司并没有进行太多研发，只是在宣传产品时说明添加了益生菌、薄荷等。只有像德国的李施德林这样的品牌，才用科学研究论文证明他们的漱口水可以杀死一些特定细菌，证明产品是有效果的。

C端消费者并不在乎广告有多好，只在乎产品必须是好的。所以即使是一个很小的宠物咬胶产品，也需要两年的时间来研发。

消费领域看起来比较简单，但想真正做好，其中的投入、科技含量和时间积累都是不可或缺的，正因为如此，玛氏集团才获得了成功。

玛氏在干粮、湿粮、零食、保健品和天然食品这几个类别中，每个类别都有多个品牌，这就涉及到一个问题，当我们选择宠物创业时，是投资一个品牌还是多个品牌？是为猫打造一个品牌，还是为狗打造一个品牌，或者是根据不同品种的狗再分类打造多个品牌？

根据玛氏的经验，似乎应该采取多品牌策略。以历史上的真实案例来看，国美电器曾经也尝试过双品牌策略，但后来发现效果并不是特别好。

为什么玛氏的多品牌策略成功了？

我研究发现，这其实与市场阶段有关。在一个市场的早期，单一品牌是最容易赚钱的，此时C端消费者的心智还没有那么成熟，他们对不同产品之间的细微差别并不是很了解。当市场发展到一定阶段，就可以开始从大品牌拆分小品牌。

例如，国外有些宠物食品品牌发展到一定阶段，会针对某一个品种的狗推出对应的品牌狗粮。而在国内，宠物市场还没有发展到那个阶段，推出细分品牌意义不大。

这就是所谓的“卷”到最后，开始专业化和细分，从一个大品牌开始拆分出多个小品牌，我们现在看到玛氏集团旗下品牌很多，其实是这个企业发展多年后的结果，这也是宠物行业的特点。

玛氏集团宠物食品发展历程

具体分析一下玛氏消费品品牌的发展历程，该公司在历史上收购了大量品牌，而非主要依靠自建品牌。例如，它先创建了伟嘉品牌，随后又收购了皇家，这从侧面说明，该公司对自建品牌的满意度可能不高，因此更倾向于通过收购其他品牌来拓展业务。

接下来，我们以玛氏收购皇家为例进行分析。2001年，玛氏以8.6亿欧元的价格收购了皇家57%的股份。从收购价格来看，这次收购的PS（市销率）为3.51倍，PE（市盈率）为49倍。

通常情况下，一个成熟的消费品的PS为1-2倍，PE 为10-20左右。因此，这次收购的开价是非常高的。

再来看一下皇家的收入和利润情况。尽管该公司已经实现了430百万欧元的可观收入，但仍保持20%的增长率，尤其在像欧美这样已经比较成熟的市场中，这是一个非常了不起的成绩。

值得注意的是，皇家的净利润率为7.1%，低于宠物食品行业的平均水平，这表明该公司可能将大量资金投入到销售和研发方面，驱动公司成长。

皇家品牌能够在销售和研发方面投入大量资金，同时保持20%以上的增长率，并实现7.1%的净利润率，这是一个非常出色的成绩。要知道，在A股市场的5000 多家公司中，ROE（净资产收益率）超过6%的公司相对较少。对于一个大量投入销售和研发、保持高增长率的公司来说，能够实现7%的净利润率是非常优秀的水平。

从下图可以看出，玛氏集团收购皇家猫粮后，从2010年到2019年的10年时间里，该公司在几个主要市场中的份额整体呈增长趋势。这表明这次收购策略在一定程度上取得了成功。

当然，并非每次收购都很成功。玛氏曾收购了宝洁旗下的Iams, Eukanuba和Natura品牌，认为这些品牌价格便宜，并且有一定的潜力，可以翻新一下。然而，收购之后这些品牌的营收呈负增长，净利润更低。

实际上玛氏公司收购的众多品牌中，不少以失败告终。即使是业内专家，也难以挽救，这也是宠物食品行业的特点之一，没有绝对的赢家。

那么，被业内专家收购之后业绩依然下滑，原因是什么？以典型市场为例，在新加坡和印度，宝洁旗下品牌下滑的原因就是本土宠物品牌崛起了。

面临强劲对手的情况下，本土品牌依然能够崛起，从这个角度来看，中国市场的创业公司是否也有机会可以尝试？

玛氏集团持续收购的行为，说明这样的大企业实际上也没有安全感，需要不断花钱购买新的品牌来扩充品牌矩阵。那么，在这样的大背景下，初步得出一个结论：宠物行业新玩家是有机会的，而且可能有较大的发展机会。

PART-02

好公司——乖宝

宠物行业产业链扫描

当我看到宠物行业的机会之后，接着花了半年多的时间，扫描了宠物行业的公司，包括食品、服务、药品类、活体类等企业在内的总共七十多家公司，从而对整个行业有了一个更全面的认识。

当时的感触是，国内的宠物食品行业特别混乱。行业内的许多从业者原本可能是销售猪饲料或鸡饲料的，他们销售饲料的方式是用一个大袋子，客户要几斤就铲出来称一下，随意用塑料袋包扎一下，这些人销售宠物食品也是同样的操作，卖的很便宜，并且不营养、不卫生、包装简陋，根本称不上是“品牌”。

此外，国内宠物食品行业缺乏供应链。前面提到玛氏集团的产品分类非常细致，大类别有主粮、湿粮、零食、保健品、宠物药品，十分详尽，几乎每只狗都有对应的产品。然而在国内，人们可能还不知道什么是好产品，只是觉得贵的可能是好的，所以这自然变成了一个价格驱动、品牌导向的事情。

当时，有一些化妆品行业的人看到机会，就进入了这个领域，但后来放弃了，因为他们发现没有好的宠物食品工厂，找不到完整的供应链。结果就是，宠物食品行业内从业人员鱼龙混杂，生产出的宠物食品质量堪忧，因此，在我看来，这是一个黄金赛道，竞争对手都比较弱，于是开始寻找哪些环节有投资机会。

国内养宠的趋势从2015年开始，而在1993年的时候，玛氏集团的宠物品牌皇家就已经进入了中国，并且把自己打造成一个专业的宠物专家形象，为宠物医院等专业渠道进行培训，科普宠物食品的功效等。

宠物医院遇到吃坏肚子的宠物病患，会给饲主宣传皇家的产品，这使得宠物医疗渠道成为宠物食品树立品牌和消费者认知的好渠道，但它并不是一个走量的渠道，皇家品牌之所以能够崛起，是因为他们从1993年就开始深耕了。

可以看到，国外品牌来到中国，在专业渠道上花费了大量时间和精力，一点一点地培养消费者的认知，等到2015年宠物数量开始增长时，他们就是第一个受益者。

如果我们把产业链拆解，可以粗略地分成三个阶段。

第一个阶段是上游活体，要有宠物。海外很多人养宠是通过领养流浪猫狗来实现的，而国内的专业繁殖场比较少，更多的是一些外观好看，但基因有缺陷的品种，这样的宠物寿命不会特别长。如果投资活体动物，对基金来说无法上市，无法退出。

领养宠物之后，要解决喂食的问题，接着会面临生病、衰老，这就到了第二个阶段——宠物医疗。宠物医疗在海外的市场甚至比宠物食品还要大。而国内的情况正好相反，当时宠物食品的市场比宠物医疗的市场大，未来则可能会依赖宠物医疗。

第三个阶段是宠物服务和渠道。国外出现过一些非常极致的宠物服务公司， 他们会给居民区旁边专门放一个冰箱，冰箱里每天都会放上非常新鲜的宠物食品，供给饲主选择。

我们看宠物行业时大概是2018年，并且走访了多家宠物医院，发现宠物医疗似乎增长迅速，但当我询问店长时，他们却并没有感觉到增长，收入没有太大变化，原因是因为宠物医院数量太多了，虽然行业在增长，但是数量是过剩的。

综合考虑，我认为宠物食品可能是一个较好的投资方向，宠物医疗暂不考虑。

抓住宠物经济的机会，投资乖宝

我希望在宠物食品领域寻找一家有成长潜力和市场影响力的本土头部公司，未来有望通过品牌和产品的全方位拓展，成为有影响力的企业。

过去很多人养第一只猫或者第一只狗的时候，给宠物吃的是人吃的食物，并没有养宠经验，因此当时市场上宠物品牌的市占率很分散。根据美国、英国、韩国、日本、德国等的数据，可以发现它们的前5大品牌的市占率极高，基本上能达到80%-90%，实际上，一个企业的市占率能达到20%就已经很厉害，但在这个行业中，一个品牌的市占率就能超过20%，一个企业则可以占更大的份额，也就是说，这个领域有很大的发展空间。

当时，皇家在中国的市场份额很小，而且其他都是比较简陋的狗粮，不算是真正的竞争对手。在这样一个相对分散的行业中，还没有特别强大的内资品牌出现。

那么，对于强大的外资品牌是否需要担心？

后来我在走访经销商的过程中发现，很多经销商在年底时都没有皇家的货，这些经销商是职业经理人，以KPI为导向，当他们看到自己的业绩差不多达标时，年底就不再发货了。

此外，外资品牌存在一个问题，就是对本土渠道不够了解。他们依然沿用国外的模式，以线下渠道为主。

而国内情况有很大的不同，线上渠道特别发达。尤其是养宠的主力群体大多是年轻人，本身就有很好的网购习惯，再加上当时网购市场增长非常迅速，而外资在这方面的反应慢，导致他们在市场份额和渠道上都有较大的空缺。这对于国内品牌来说，是一个很好的机会。

当时国内许多宠物食品公司没有供应链，而在这个行业中，拥有良好供应链的公司才能做得更好，毕竟这是食品行业，需要考虑食品安全。综合考虑，我去找了宠物品牌乖宝。

乖宝成立于2006年，我们在2019年7月投资时，它已经成立了13年，这家以外贸出口做到中国前四名的企业。创始人已经实现了财务自由，但创始人秦华特别勤奋，经常在周末深夜给我打电话聊工作，在疫情期间也是如此。

很多细节让我深受触动，疫情期间，很多人被封在家里，招工困难，但是大量的狗粮需要搬到车上，于是秦总白天在办公楼里和大家一起工作，下班后带头和高管一起搬狗粮，从仓库搬到车上，工人不够，他们就亲自上阵。

去他们的生产线参观时，有一种食品是烘干的鸡肉条上面缠绕南瓜，我当时问负责生产的副总这些食品是否干净，他说很干净，可以吃，当着我的面直接吃掉了。这就是公司能够为许多高端海外宠物食品代工的原因。高端海外宠物食品品牌对供应链要求很高，验厂要花1-2年的时间，乖宝公司整体的供应链非常强大，国内领先。

正因如此，我们在2019年7月投资乖宝后，2020年又继续加注，虽然当时利润下降得很厉害，但我们考察项目后，认为值得继续下注。

乖宝最初只做了麦富迪一个品牌，现在陆续推出一些新的品牌，这与行业的发展阶段有关。在公司发展前期，单一品牌策略的投资回报率较高，而在后期，可能多品牌会发挥更大作用。

2021年，行业继续保持较快增长，并且行业内已经出现了逐步淘汰的趋势。某些商家生产的粮食导致批量的猫狗死亡，引起了消费者的警觉，推动了整个行业的品牌整合和淘汰。有品牌的企业发展非常迅速，而没有品牌的企业则迅速下滑。

总的来说，当时投资乖宝的思路是：行业好是核心，而且竞争格局也很好；其次乖宝有扎实的供应链，品牌定位清晰。

PART-03

投资乖宝带来的启示

一场长期战争

宠物食品行业，品牌定位是很重要的事，如果一个单一品牌最开始就想做多品牌，投资人一般不会考虑。

其次，品牌定位要中端。疼爱宠物的人，不愿意购买劣质产品，但并不是所有养宠人都能负担高价主粮，价格不能太昂贵，所以品牌不能太低端，也不能太高端，单一品牌的中端定位是非常重要的，要与当下的市场趋势匹配。

优秀的管理层团队也是重要因素，就像前面提到的，乖宝的创始人秦华实现财务自由后，依然非常勤奋，而且很有事业格局，我们投资时企业确实没有利润，但我们当时的想法是以时间换空间，短期不盈利甚至亏损都是值得的。

公司本身的业务定位和构成也很关键，乖宝既有外销也有内销，在最差的情况下，外销的现金流良好，也能赚钱。只要公司能盈利，我们持有足够长的时间，总能回本。

乖宝于去年8月上市，最近一年多股市不是很好，但乖宝的股价并没有下跌，一直横涨。现在，我们还是很看好这家公司，这是一个长期赛道，即使乖宝现在的市占率很低，但第一阶段的战斗已经结束，接下来的第二阶段是要做品牌矩阵，还有一场仗要打，公司发展的真正主峰还没有完全到来。

创业的关键要素

对于创业，我认为有三个要点：事为先，人为重，同时要相信积累的力量。

事为先，是选择正确的方向至关重要，如果进入一个行业后，大家都能赚钱，没有人亏损，这说明是一个非常好的生意。当然，在这个行业里，竞争也会很激烈。

行业中有两位数增速的企业并不多，而宠物行业是一个还有两位数增速企业的行业，并且随着人口老龄化现象加剧，越来越多人会需要宠物的陪伴，甚至一辈子会连续养多只宠物，所以，这其实是一个受益于老龄化的行业。

人为重，是“拿着好的锤子找钉子”。我之前见过一些非常优秀的团队，他们看到哪个风口热，就去做那个行业的创业，这样很难成功。

君联资本的投资更偏向中后期，根据我的观察，中后期的企业家普遍有一个特点，就是有一个“好的锤子”，然后只是等待合适的“钉子”出现。

如果创业者一开始就是为了风口而去，是一件非常危险的事情，在行业里没有积累，就意味着很难有差异化。乖宝之所以能发展得比较好，是因为它过去十几年的出口积累，并且积累了一个非常团结强大的团队，万事俱备，只待东风，这就是积累的力量。

课程组织方为王文贝颁发导师证书

王文贝

清华大学经济管理学院技术经济硕士，曾就职于UBS瑞银投资银行部，现任君联资本投资总监。

投资案例包括乖宝宠物（宠物食品公司）、智谱华章（AI大模型公司）、长亭科技（网络安全公司）、海致科技（数据智能&图数据库公司）等。

课 程 介 绍

清华大学《创业导引——与创业名家面对面》课程，由清华大学教务处、清华大学基础工业训练中心、清华校友总会、清华校友三创大赛组委会等联合水木清华校友种子基金、英诺创新学院共同开展，面向本科和研究生阶段对技术创新创业感兴趣的同学，目前已开设11期。

课程邀请创业创投名家，帮助同学们开拓眼界、提升认知，在同学们心中埋下创业的种子。

截至2023年，100＋位知名创业导师，分享了创业经历与投资经验，课程覆盖融资谈判、股权分配、产品开发、运营推广、商业模式、法务财务等相关领域知识。

自2024年起，为进一步扩大课程的受益人群，更好地营造清华创新创业生态圈，《创业导引——与创业名家面对面》全面升级为 “清华校友终身学习支持计划”体系课程，并支持校友报名参与。

来源 | 水木校友种子基金微信公众号

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