读财报丨老酒故事即将散场，舍得竟转压散户股东
文丨金铎 编辑丨杜海
来源丨正经社（ID：zhengjingshe）
（本文约为2900字）
好好的股东大会，搞成了“滞销品”推销会，这事儿，舍得酒业办得不体面。
4月23日，舍得酒业召开股东大会，这也是舍得酒业“老兵”蒲吉洲换下复星系倪强后，首次以董事长身份主持的股东大会。
投资者们期待新官上任能给跌跌不休的股价点上一把火，然而这场大会下来，依然是“坚持四大战略”“打造大单品”“提升高端份额”“推动全国化布局”这些老调重弹又短时间内看不到进展的东东。
“股东大会索然无味，最大的亮点竟然是推销酒。”这是许多参会的投资者在投资者论坛的吐槽集火点，并称股东大会卖酒明明是去库存，却搞得像大酬宾……
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去库存压力给到散户
舍得酒业首次推出股东购酒政策是在2020年度股东大会，并沿用至今。从价格上来看，舍得酒业股东大会面向股东销售的产品，基本会相较建议零售价有所折扣，约在7折左右。但相较于市场流通价，却并没有明显价格优势。
比如，2021年度股东大会推出的纪念套装建议零售价12354元/套，面向股东的优惠价格为7500元/套，而被红星资本局证实的市场流通价却仅为5800元/套。
2023年度股东大会推出的股东购酒政策中出现的“龙年生肖酒买一赠一”，则被质疑为实际上不是抢手而是滞销。
此前股东大会纪念套装还只是打包天子呼、舍不得（金盖）、吞之乎、智慧舍得等常规产品，而今年“限量10万瓶”的舍得龙年生肖酒在2023年12月10日上市之际，就早已高调宣称过“限量发售10万套”。这也是投资者质疑该产品“滞销”的原因所在。
正经社分析师注意到，在酒圈，股东大会售酒并不算稀奇，最为著名的要数贵州茅台每年股东大会为投资者开放平价飞天茅台购酒权益，并在2019年股东大会上首次推出了包含飞天茅台、生肖茅台酒及部分系列酒产品的“股东套装”。
从形式上来看，舍得酒业股东大会纪念套装酒与贵州茅台并无区别。但在内核上，贵州茅台所推出的套装中，尽管“搭售”了系列酒，但具有极大溢价空间的飞天茅台和生肖茅台酒依然能表达“回馈”股东的诚意。相反，舍得酒业的股东售酒相较于贵州茅台而言，只剩下“搭售”产品。
又是高于市场流通价售酒，又是将“限量抢手”的生肖酒半卖半送，很难不让股东怀疑自己是不是在被当作羊毛薅。
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老酒故事即将散场
羊毛薅到股东身上，这波“回馈”让舍得酒业的投资者情绪复杂。
从股东分布来看，截至2023年底，舍得酒业的股东户数为12.60万，较上年同期8.72万户增长44%；这之中机构持股233家，较上年同期466家同比下降高达50%。
一半机构撤离，留下大批散户投资者站岗。
图片来源：东方财富网截图
对于舍得酒业而言，每一个股东都是妥妥的潜在客户，值得冒险圈一波。
然而，散户投资者的特点是情绪波动频繁，以散户为主的股东结构也意味着其市值将与散户情绪波动同频起伏。
正经社分析师查看K线图发现，舍得酒业的股价自2021年6月起开始出现波动下滑，随后经历白酒热降温以及行业去库存影响，一路从高点的263.46元/股（前复权，下同）跌至如今的70元/股上下，跌幅高达70%以上。
图片来源：图片来源：富途牛牛截图
股价膝盖斩，是舍得酒业的业绩不够亮眼吗？
根据财报，舍得酒业2023年营收和归属净利润分别为70.81亿元、17.71亿元，同比分别增长16.93%、5.09%。对比隔壁金徽酒营收同比增长3.5%、归属净利润同比下滑27.02%的成绩，算得上优秀。
业绩增长归功于持续推进老酒战略。但从最早期对“12万吨优质老酒”存量的质疑，到后来“每一瓶酒都是老酒”的真实性争议，到现在老酒能否助力其有效高端化升级的不乐观预期，从投资者的态度可以看到，舍得酒业的老酒故事已经快要散场了。
舍得酒业坚定老酒战略的目的很清晰，一则在存量竞争中树立差异化品牌形象，一则用老酒的高端属性攻占高端白酒市场。
“老酒”这一差异化形象，舍得酒业最成功的大概是宣称“每一瓶酒都是老酒”。而在老酒市场，玩家们更倾向于各大名酒的年份酒，陈年茅台、五粮液、汾酒，乃至高年份的全兴大曲、剑南春、西凤酒、董酒都有一定的热度。舍得酒业的老酒，则主要是80年代、90年代的沱牌大曲在抢占市场。
而老酒对其高端转型的助力作用，从数据上来看微乎其微。正经社分析师梳理了解到，2020年—2023年，舍得酒业的毛利率分别为75.87%、77.81%、77.72%、74.50%。整体毛利率不增反降。
营收结构也进一步证实舍得酒业高端化受阻的事实。数据显示，舍得酒业2023年中高档酒的营收为56.55亿元，占比为79.86%；营收同比增长15.96%，略弱于整体16.93%的增速。
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“复星增长”失速
薅股东羊毛寒了投资者的心，老酒战略不给力降低了投资者期待值，舍得酒业需要做点什么挽回资本市场的信心。
3月20日，舍得酒业发布的2023年度分配预案显示，拟10派21.5元（含税），预计派现金额合计为7.12亿元。值得注意的是，这也是其上市以来派现力度最大的一次。
图片来源：富途牛牛截图
不过，自3月20日起，舍得酒业股价再度经历了一波跌势，从90元/股附近一路下行，一度刺破70元/股。
此时此刻，无论是投资者还是舍得酒业，都在期待再来一次“复星加速度”。
自2020年底入主，复星对舍得酒业的加持作用在业绩和市值的增长上都肉眼可见。业绩方面，2023年70.81亿元的营收规模相较于2020年的27.04亿元，营收增长了43.77亿元，年复合增长率高达37.84%。期间，在2021年，营收同比增速更是达到了83.80%。
复星到底给舍得酒业打了什么鸡血，让它拼命狂奔如斯？
从战略层面来看，复星入主以来，主要对舍得酒业做了几项调整：其一是重启被忽略已久的老名酒品牌“沱牌”；其二是强调坚守老酒战略的重要性；其三为重整厂商关系，将老酒销售重要性前置；最后是加大营销力度，重构舍得品牌价值。
具体来看，沱牌目前在公司产品结构中处于200元以下价格带，与集中次高端的舍得品牌形成错位发展，不过当前占公司整体营收的比例不足20%；老酒战略如上述所说，故事已经到了散场时段，持续造血能力不足。
与此同时，重塑的厂商关系似乎也并不如想象中稳固。从数据上看，舍得酒业合同负债由2021年的6.58亿元下降至2.77亿元，一定程度上反映了经销商打款意愿减弱的事实。与此同时，存货则在不断上升，同期存货价值从27.94亿元上升至44.24亿元。
名酒复兴、老酒战略、厂商关系重建均未能奏效，加码营销的意义便凸显了出来。数据显示，2021—2023年，舍得酒业营销费用分别为 8.76亿元、 10.16亿元、12.9亿元，同比增长分别为63.16%、16.04%、26.87%，保持着较高增速。
需要注意的是，同期营收的增速则分别为83.80%、21.86%、16.93%。两相比较下来，营销刺激业绩增长的效率正在减弱。
正经社分析师认为，很明显，复星入主所带来的高爆发增长已经失速，接下来舍得酒业的路会怎么走？或许，从董事长换防可以一窥究竟。
在复星入主的3年多里，舍得酒业经历了三位董事长掌舵。2020年—2022年任期的董事长张树平，是主导引入复星系资本并带领公司成功摘帽“ST”的关键人物，在2021年复星入主后，承担起复星系高管与舍得管理层有效对接的责任；2023年初，复星系高管倪强接棒张树平，同时，舍得酒业董事会成员仅剩蒲吉洲一位舍得元老，其余皆出自复星系；2023年底，蒲吉洲走马上任，倪强撤退。
有业内人士认为，张树平在任期间，舍得酒业在战略、管理以及业绩上都有一定的波动，其任务是将复星系有效接入舍得体系，关键在于维稳；倪强上任时，行业正在面临深度调整，此时止跌是主要任务；蒲吉洲上任后，则需要思考基本稳定下来的舍得酒业如何恢复增长。
老酒故事之后，蒲吉洲得尽快为舍得酒业找到新的卖点。【《正经社》出品】
参考阅读
1、舍得酒业：财报的难解之谜，大过老酒的Bug？
2、不是我，是舍得，是蒙眼狂奔的黄昏
责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然
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