零食折扣龙头盈利拐点到来 | 见智研究
量贩零食行业正迎来盈利拐点。
自去年以来，两大量贩零食领头企业——万辰集团和零食很忙，通过合并收购扩大各自规模，投入巨资补贴、调整加盟政策，加剧了价格战的激烈程度，市场对量贩零食行业火热背后的盈利能力始终保持质疑。
于是对龙头万辰集团的财务表现给予了高度关注，尤其这是其从“食用菌第一股”转型为“量贩零食第一股”后的首个财年。
2023年，公司营收增长1592.03%至92.94亿元，归母净利润下滑273.72%，亏损8293万元；剔除因股权激励产生的股份支付费用后，量贩零食业务全年盈利3,314万元。
同时，公司发布了2024年第一季度业绩预告，显示归母净利润为624万元，同比-88%、环比扭亏，其中剔除股权激励费用后的量贩零食业务净利润为1.17 亿元，净利润率为2.5%，23Q3、23Q4 该指标分别为0.18%、1.82%。
（净利润从去年三季度起转正，并持续改善，见智研究制图）
盈利能力持续改善扭转了市场对量贩零食行业潜在泡沫的质疑：行业过度扩张、利润微薄、竞争异常激烈。即使在去年Q4以及今年Q1价格补贴战打的最激烈的阶段，公司毛利率与净利率均有明显改善。
量贩零食业态正从营收数字上的增长，进入盈利释放阶段。
净利润从三季度起转正
量贩零食业态的繁荣已延续两年，市场见证了由众多品牌混战，到万辰集团与零食很忙集团这两大资金雄厚的巨头主导的格局。
2023年至今，两大集团不断“火拼”抢占领土，万辰集团在一年内迅速扩张，门店数量新增4633家至2023年末的4726家，截至今年4月，门店数已突破5200家；与此同时，零食很忙在与赵一鸣合并后，门店数量也达到了7500家以上。
这种合并与快速扩张的策略，带来了营收的爆炸性增长。2023年，万辰集团量贩零食业务实现了87.59亿元的营业收入，同比飙升13,057.81%，特别是下半年，通过整合陆小馋、好想来、来优品、吖嘀吖滴和老婆大人5大零食量贩品牌，营收较上半年度增长了249.50%。
尽管市场对于量贩零食业态的盈利能力仍然存在质疑，认为其作为硬折扣的本质是门槛低、利润薄、竞争激烈，但万辰集团的财务数据同样显示了积极的盈利能力改善。
随着下半年并购规模的扩大，毛利率较上半年度提升2.12个百分点至9.99%；净利润从三季度起转正，并持续改善，具体来看，2023年各季度量贩零食业务净利润分别为-0.12 亿元、-0.66 亿元、-0.43 亿元、 0.16 亿元，剔除计提的股份支付费用后分别为-0.11 亿元、-0.31 亿元、0.05 亿元、0.70 亿元。对应净利率分别为2.03%、-2.23%、0.18%和 1.82%。
显然，即使在竞争最激烈的阶段，随着规模的扩大，公司的边际成本有所降低，毛利、净利均呈现出提升趋势，这一趋势还在延续。今年一季度，公司实现归母净利润624万元，同比-88%、环比扭亏。其中剔除股权激励费用后的量贩零食业务净利润为1.17亿元，净利润率为2.5%，净利率较过往季度持续提升。
考虑到第一季度通常是行业淡季，新店收入较少，且加盟商通常在年底旺季提前备货，部分24Q1的终端销售收入体现到了23Q4的报表中，实际上的24Q1终端单店销售同比和环比均达到了更高水平。
万辰集团在业绩交流会上强调业务规模的扩大增强了公司对上游的议价能力，供应链管理效率的提升亦对毛利率增长起到了推动作用。
其对于供应链、仓储物流、品牌建设、精细化管理和数字化转型等方面的大量投入，仍需要时间来体现，目前盈利潜力尚未完全实现，净利率持续提升的趋势还是比较明确的。
“抢人”大战升级，现金流仍稳健
与零食行业的另一巨头零食很忙之间的激烈竞争，包括持续的补贴和价格战，也在一定程度上影响了盈利的释放。
要知道零食量贩的现状已与刚兴起时的格局大不相同。过去，大品牌和小品牌都在快速扩张，但如今的竞争格局更加明确——以零食很忙和万辰集团这两大资金雄厚的龙头为主导，通过增加门店密度来争夺市场份额。
尽管加密门店通常被视为对高销售店客流的分散，可能导致单店销售额的下降，万辰生物在业绩会中同样披露了加密的标准，他们表示，真正加密的都是单店销售额过高的门店，若不主动加密使得单店销售额从过高状态逐渐回落到合适状态，那么竞争对手就可能就会把这部分多出来消费者需求拿走。
为了抢先加密市场，确保行业开店的增速，补贴竞争成了抢夺加盟商与消费者的直接手段。
去年底，万辰集团旗下的好想来宣布扩大招商加盟区域，进军湖南、湖北、广东和广西，直指零食很忙的根据地——湖南；作为反击，零食很忙今年初宣布投入10亿资金补贴加盟商，特别聚焦于河南、河北、山东、山西等万辰集团核心北方城市，同时推出了极具吸引力的加盟政策，包括0加盟费、0管理费、0培训费、0服务费以及装修费0利润等。
随着“抢人”大战的升级，双方也争端不断。如在今年1月，市场流传出万辰集团遭遇零食很忙的“翻牌”策略，即通过补贴等手段诱导好想来加盟商转投零食很忙；零食很忙也曾公开指责万辰集团挖角其加盟商。
甚至在一些重合度高的地区，比如在山东，双方的价格战一度降至5.8折。
而品牌间的价格厮杀需要强大的资金实力作为后盾。
万辰集团自2022年第三季度起显著提高了财务杠杆，其短期借款从9239万元激增至6.4亿元，资产负债率也从28.77%飙升至77.43%。
尽管财务杠杆的增加可能带来风险，万辰集团的现金流状况依然稳健。23年公司销售收现 106 亿元，与营收匹配，经营活动产生的现金流量净额为 10.23 亿元；截至 24Q1 公司货币资金约 17 亿元（23Q4 货币资金为 12 亿元），现金充沛能更好地支撑业务扩张。
万辰集团的另一则小额快速融资相关事宜也引起了市场关注，尤其是在目前市场对二级市场频繁融资的敏感性背景之下。
针对此事，公司称只能在每年的年度股东大会进行审议预留的额度所以进行公告，目前并无并增计划。同时承诺对于任何可能稀释股东权益的举措，无论是股权激励还是定增，都将持审慎态度。
总结
总的来说，万辰集团和零食很忙等行业巨头通过合并收购和补贴竞争等手段，加剧了零食行业的竞争激烈程度，市场对零食量贩业态的盈利能力保持质疑。
但随着公司业务规模的扩大以及大量费用投入效率的优化，即使在价格战的激烈阶段，公司的毛利率和净利率呈现出了明显的提升趋势。
在公司看来，竞争最激烈的阶段出现在23Q4及24Q1，而24Q2的C端补贴全面缓解，这进一步增强了公司净利率持续提升的预期。