作者：高瑞东 赵格格（高瑞东系光大证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员）

核心观点

事件：

美东时间7月31日，美联储召开7月FOMC会议，联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.5%，符合市场预期。美联储将在2024年9月18日召开下一次FOMC会议。

核心观点：

7月议息会议虽并未释放出明确的降息信息，但其点出了支持降息的几项关键数据变化——就业放缓、失业率上升、控制通胀取得更大进展。考虑市场当前对于9月降息预期高度一致，我们理解美联储此举贴合了市场预期，并呼应了近期多位美联储官员的“鸽派”言论，暗示降息窗口正在逐步打开。

我们重申此前观点，9月将是美联储降息的关键窗口。一是，6月美国通胀再度超预期回落，通胀粘性进一步松动，通胀降温趋势有望延续到9月。二是，就业市场持续转冷，薪资同比增速回落，劳动力市场供不应求的状态已经得到一定缓解。三是，零售数据回落，消费者信心降至近八个月低点，指向消费正在逐级降温。

市场反应：

截至美东时间7月31日收盘，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数和纳斯达克综合指数单日分别上涨0.2%、1.6%和2.6%，10年期美债收益率下行6bp降至4.09%，2年期美债收益率下行6bp至4.29%，美元指数收于104.1。

一、 7月FOMC会议：美联储声明贴合市场预期，暗示降息窗口正在临近

6月FOMC会议以来，随着连续公布的6月通胀数据不及预期、6月美国零售数据回落，市场对于美联储于9月开启降息的预期逐步趋于一致。7月FOMC会议前夕， CME fed watch显示市场预期9月降息25bp的概率已达到八成以上。

包括鲍威尔等美联储官员在会议前集中发表鸽派讲话。7月10日美联储主席鲍威尔出席国会听证会时称，美联储无需等到通胀降至2%下方才降息，因为等待太久通胀可能会下降过低，降息太晚或太少可能会削弱经济活动和就业，劳动力市场已明显降温。这一言论进一步引发市场交易降息预期，10年期美债收益率在7月底回落至4.15%左右。配合鲍威尔讲话，近期包括美联储理事沃勒、芝加哥联储主席古尔斯比、纽约联储主席威廉姆斯等多位美联储官员发表“鸽派”讲话，明示或暗示已经达到降息条件。

整体来看，7月议息会议虽并未释放出明确的降息信息，但其点出了支持降息的几项关键数据变化——就业放缓、失业率上升、控制通胀取得进一步进展。考虑市场当前对于9月降息预期高度一致，我们理解美联储此举贴合了市场预期，暗示降息窗口正在逐步临近。具体来看：

一是，从声明来看，7月声明指出就业放缓、失业率上升、控制通胀取得进一步进展。

• 就业方面，6月声明为“就业增长保持强劲（remained strong），失业率保持在低位”，7月声明则表示“就业增长放缓（moderated），失业率上升但仍处于低位”。
• 通胀方面，7月声明认为趋向2%的通胀目标方面，当前取得了“一些进展（some further progress）”，这一表态比6月的“适度进展（modest further progress）”更为鸽派。

二是，美联储声明中调整了关于货币政策目标的表述，上调对于经济下行风险的关注，下调对通胀上行风险的关注程度。6月声明提出委员会“高度关注通胀风险（remains highly attentive to inflation risks）”，而7月声明则改为委员会关注“其双重使命都在面临的风险（attentive to the risks to both sides of its dual mandate）”。对比来看，美联储弱化通胀反弹的风险，相对开始关注经济降温的风险。这一表态呼应了7月10日鲍威尔在国会听证会时的表态，也即降息太晚或太少可能会削弱经济活动和就业。

三是，新闻发布会上，鲍威尔虽维持谨慎，但其表示若满足条件，最早可能会在9月降息。

此外，7月FOMC会议上委员会人员发生调整，克利夫兰联储主席梅斯特已于今年6月底退休，芝加哥联储主席古尔斯比作为候补成员增补进票委阵营。古尔斯比是典型的美联储鸽派人物代表，7月2日其发表演讲表示，“未来几个月内应考虑降息，因为随着通胀持续下降，维持当前政策利率水平将对需求施加更大的下行压力”。

二、美联储降息窗口正在临近，9月会议是关键时点

结合美联储最新表态、近期通胀、非农数据及当前美国的政治周期来看，我们再次重申9月是降息的关键窗口，且概率在不断增大。

一是，就业市场持续转冷，失业率超预期攀升。一是，我们在前期报告中已经多次指出，美劳工部的“出生-死亡模型”、兼职等因素对于非农就业数据的扰动较大，实际就业可能不如非农数据强劲（详情请参考我们在2024年6月8日外发的报告《如何看待美国就业数据间的不一致？》）。二是，6月失业率超预期攀升至4.1%，薪资同比增速放缓，综合美国服务业PMI、私营企业ADP就业人数回落来看，劳动力市场供不应求的状态已经得到一定缓解。

二是，经济方面，居民消费逐级降温，经济趋向软着陆。6月美国零售环比增速降至0%，低于5月的+0.3%，表明美国消费正在逐级降温，但仍颇具韧性。从微观角度而言，密歇根大学7月消费者信心指数终值为66.4，降至八个月来的最低水平。这也表明，随着居民前期的超额储蓄接近耗尽，薪资同比增速的回落已经开始限制居民的消费意愿，未来美国零售将持续缓慢降温。

三是，6月美国通胀再度超预期回落，通胀降温趋势或将延续到9月。能源、二手车、住房等服务领域呈现全面降温，其中较为关键的是，住房价格环比增速打破连续四个月的平台期，指向通胀粘性进一步松动，有助于后续降温趋势延续。向前看，鉴于美国住房通胀回落、居民消费及劳动力市场降温、油价冲击有限，预计本轮美国通胀降温趋势或将延续至9月，有助于大选前的9月FOMC会议开启降息。

综合来看，结合美联储表态、近期劳动力市场走弱、居民消费逐级降温、通胀持续降温等情况，我们预计9月是美联储降息的关键窗口。

三、风险提示

俄乌局势升级，国际大宗商品价格波动；

美国经济下行速度超预期。