港股流动性的重大改善，使得公募QDII重仓股的覆盖策略，正试探性超越港股通股票的名单范围。

由于港股市场特殊性，股票的流动性定价逻辑在相当程度上可以超越基本面，基于谨慎性原则，公募QDII尽管未在基金合同上明确约定投资对象的“入港股通名单”条件，但在实际操作中的与强制合同约定“入港股通名单”的A股基金、港股通基金保持一致，而QDII跟随A股基金与港股通基金的覆盖范围，也存在着避免孤军买入、股票定价缺乏内资机构帮衬的需求。

但随着港股估值定价压缩严重、南下的“水源”越来越多，以及外资往往在入通名单公布前先行买入拉升现象频频，由此出现许多“非入港股通”股票上涨背后均有QDII身影的现象，公募QDII这种尝试性的“孤军深入”名单之外的优秀港股公司，也凸显出它们对港股流动性和定价逻辑重大变化的敏感性。

“非港股通”股票频现QDII

2025年3月10日，新一轮的港股通名单调整正式生效。但对许多A股基金经理、港股通基金经理而言，它们想低位买入的股票正罕见的被公募QDII先拉了一波。

由于港股市场流动性与估值定价的敏感性，基于谨慎原则，公募QDII基金在香港市场的重仓股选择，向来以纳入港股通名单作为评价依据，虽然未在基金合同上强制约定，但实际操作跟随合同强制约定“入通名单”条件的A股基金产品、港股通基金的选股策略。

公募QDII在香港市场对港股通名单的关切，很大程度上因为名单类的股票亦可成为内地资金南下买入的对象，尤其是同门公募旗下A股基金、港股通主题基金也能在流动性层面给予帮衬，但这种谨慎操作的传统办法正发生显著的变化，券商中国记者注意到，在港股市场上频频出现非港股通股票猛烈拉升的现象，而其背后与公募QDII基金经理将此类股票，逐步纳入公募内部股票池有显著联系。

以今年3月10日才正式生效纳入港股通名单的化妆品股票毛戈平为例，该股票在去年四季度未纳入名单范围时，已有汇添富基金、南方基金、富国基金旗下的相关QDII产品重仓，但该公司由于截至2025年3月10日前一直处于名单范围之外，这使得上述三大公募旗下的A股基金、港股通主题基金两类产品，均无法用更大资金持仓覆盖毛戈平，这即意味着，在没有同门基金旗下数量庞大的A股产品、港股通基金助阵的背景下，公募QDII买入这类股票，在资金流动性支持层面形同孤军奋战。

但实际的股价表现情况却与市场猜想大为不同，在公募QDII“孤军深入”非港股通名单内的毛戈平后，虽非热门赛道的毛戈平依然在尚未“入通”情况下，为基金经理贡献接近46%的股价涨幅，更在缺乏A股基金和港股通基金支持的背景下，在3月7日创出股价历史新高。

类似的情况在港股市场频频出现，又比如同样尚未纳入港股通名单的思考乐教育，尽管该股因尚未入通，在基金合同上不能成为A股基金产品、港股通主题基金产品的买入对象，但券商中国记者注意到已有多只公募QDII，将该股纳入重仓股组合，同样在单枪匹马、缺乏A股基金南下外援的背景下获利丰厚。

QDII不再纠结“名单” 避免外资先做

公募QDII摆脱传统的谨慎性原则，将狩猎范围扩张到港股通名单以外，涉及多个因素，包括估值过低、港股流动性扩张、入选港股通名单前可能被外资提前拉升等因素。

以2024年9月初获准纳入港股通名单的江南布衣为例，虽然当年前9个月内的港股行情表现欠佳，但到该股纳入名单范围时已在前9个月内逆势拉升近50%，纳入名单后的江南布衣也因为符合A股基金产品、港股通基金产品的基金合同投资范围，在去年底进入多只A股基金产品的重仓股名单，但在入通前已逆势上涨的江南布衣与入通前的廉价已不可同日而语。

公募QDII基金经理更在思考老铺黄金这一典型案例，若是在该股纳入港股通名单后才去持仓覆盖，则可能丧失这只拉动基金业绩飞升的超级大牛股，券商中国记者注意到，老铺黄金同样是在2024年9月初才被纳入港股通名单范围内，但在入通前的股价涨幅即已达到70%。

“许多港股优质公司在没有入选港股通名单前，即已被外资机构提前买入，通常出现的情况是大幅拉升后，在入通后逐步卖给A股基金、港股通基金产品，因为这两类产品如果想买都只能在进名单生效后，但公募QDII可以像外资机构一样提前买入，但在之前港股流动性不足的情况下，资金体量较小的公募QDII在港股的股票定价能力较弱，基于谨慎原则倾向于选择那些可被A股基金覆盖的港股公司。

”华南地区一位公募QDII基金经理接受券商中国记者采访时认为，当前港股市场正呈现出股票估值修复行情，从港股通名单内公司向名单外公司广泛扩散的现象，一方面是因为大量港股公司估值在过去的悲观阶段被严重压制，另一方面投资者的信心以及港股流动性逐步显现充裕特征，使得许多尚未进入港股通的股票也成为QDII基金的买入对象。

以3月6日发布新药临床获国家药品监督局审批的港股公司和誉B为例，该公司尽管亦尚未进入港股通名单范围，无法满足A股基金和港股通基金合同的投资条件，但在外资机构与公募QDII的联手覆盖下，和誉B在过去半年时间内已实现股价翻倍，而在3月5日披露新药将在东南亚上市的德琪医药，也同样在尚未进入港股通名单的背景下，在短短半年时间股价涨幅达到3.9倍，单日成交额从2024年上半年的日均20万港元，到去年三四季度在未入通情况下日均成交额超1000万，这显然为狩猎该股的公募QDII提供了流动性支持，也解决了公募QDII对此类股票流动性风险的担忧。

公募关注港股定价流动性逻辑

显而易见的是，港股市场流动性的重大变化，正潜移默化的改善部分“非港股通”公司的定价逻辑和命运，也使得公募QDII开始尝试在没有南下机构帮衬的背景下主动出击。

“由于内地股票市场散户多、机构多、流动性充裕，A股投资者可能感受不到股票不好买或者卖不出去的风险和担忧，但港股市场的特征是许多未纳入港股通名单的股票，一旦买多了可能存在交易困难”深圳一位港股通主题基金经理认为，在港股市场流动性不足的背景下，港股通基金的合同条款的约束性，实际上就是保护投资者的利益，使得港股通基金产品只能覆盖名单范围内的股票，因为这类股票有更好的流动性和定价能力，尤其是2020年后，许多A股基金产品的基金合同逐步增加港股通名单后，进一步增加了这种安全边际。

上述基金经理认为，在很长一段时间内，港股定价与流动性高度挂钩，由于“水源”不足可能导致不少港股股票估值、股价被压制的很厉害，比如有知名度较高的互联网知识问答公司由于未能纳入港股通名单，市值折合人民币不到40亿元，还有医学学术互联网赛道两个竞争对手因为港股通名单范围内外差异，两个公司的市值差异已超越基本面的差异。

券商中国记者注意到，上述所提及的医生互联网赛道两个上市公司，一家因为进入港股通名单从而被多只A股基金产品重仓覆盖，当前市值已超过100亿港元，最新日成交额为1.2亿港元。而另一家业务体量接近、用户规模相当的直接竞争对手，因为未能纳入港股通名单，尽管该公司早也开发AI医生以及医学影像AI辅助诊断等相关产品，但因为缺席港股通名单，在没有许多基金经理真金白银帮衬的背景下，该股市值定价在持续压缩后已只有不足8亿港元，最新日成交额仅为22万港元。

南方基金的一位港股基金经理告诉券商中国记者，港股投资不仅要关注企业的基本面，同时要密切关注港股流动性的重大变化，如果缺乏流动性的支撑，许多港股公司哪怕在基本面优秀的情况下，也可能出现很大的折价，比如过去几年，有一些机构所重仓的优秀公司，基本面很好，但股价跌幅很大，主要逻辑就在于流动性不足。“像A股这样的在岸市场，流动性充沛，参与者众多，因此基本面良好的公司更容易被投资者挖掘，然后被快速充分定价。但在港股市场资产定价往往没有那么有效，其实给了投资人在底部仔细研究公司，耐心挖掘潜在投资标的的机会。”上述基金经理强调。

责编：刘艺文

校对：彭其华 ‍‍‍‍‍