文｜《投资者网》蔡俊

汤臣倍健（300146.SZ，下称“公司”）的“硬着陆”展现在市场眼前。

近期，公司发布今年一季报。业绩下滑之际，公司赖以崛起的线下渠道销售额面临更大冲击。随后，市场出现各种声音，主要围绕渠道变革、路径依赖等。

对此，《投资者网》经过实地线下调研，发现现实情况与市场猜测大相径庭。从内部到外部，公司曾做出种种努力，但在竞品的攻势下，既有打法似乎失去往日的魔力。

离开高光

1995年，国内保健品市场的草莽年代，刚从太阳神江苏、上海分公司离任的梁允超决意创业。之后，历经多次产品和渠道定位，其创办的汤臣倍健逐渐打响名号。

彼时的市场，以安利为代表的直销模式大行其道，其销售代表通过向熟人推销，快速打开网络。但该模式的弊端也很显而易见，即市场的口碑逐步侵蚀品牌形象。公司看到机遇，将膳食营养补充剂放到药店渠道，以“专柜+营养顾问”销售模式打入消费者心智。

具体而言，公司先与众多经销商合作，由后者把产品铺设到全国各地的药店、商超等零售终端。这种渠道的创新很快结出“果子”，公司逐步成为保健品龙头并登陆深交所。

2021年，公司市值达到603.27亿元，一举超过康宝莱，成为全球膳食营养补充剂市值最高的企业。同期，公司营业收入74.31亿元，同比增长21.93%，其中境内线下渠道42.45亿元，经销商1070家。

最高光的时刻，往往伴随新的暗流涌动。2020年以来，健合集团带着斯维诗冲击市场格局，其渠道打法聚焦电商，在直播红利中迅速吃到红利，抢占淘宝、京东、抖音、快手等平台高地。保健品行业的急风骤雨，从渠道端拉开大幕。

2024年，汤臣倍健、健合集团的营业收入分别为68.38亿元、130.5亿元。其中，以斯维诗为业务整体的健合集团ANC销售额67亿元，同比增长8.8%。

很明显，公司的收入较2021年有所下降。此消彼长下，公司或向经销商“动刀”。

2024年，公司经销商数量为738家，较2023年的938家减少200家。同期，公司境内线下和线上的销售额分别为34.18亿元、33.63亿元，各自同比下降29.79%、25.35%。

今年一季度，公司营业收入、归属于上市公司股东的净利润分别为17.92亿元、4.55亿元，各自同比下降32.29%、37.44%。其中，线下和线上渠道的收入分别为9.88亿元、7.66亿元，各自同比下降42.62%、15.78%。

一场“硬着陆”展现在市场面前，公司与经销商从互为生长到如今步入新关系，背后逻辑又为何？

药房渠道自有天地

当汤臣倍健走出高光之际，市场出现各种声音。围绕渠道变革、路径依赖等猜测，公司昔日崛起的药房渠道，反被认为是如今下滑的重要因素。

这种猜测的佐证，来源于市场数据。2010年到2024年，国内线上电商零售额占比由3.1%提升至58%，超越传统药房、直销，成为最主要的渠道。

近期，《投资者网》研究员通过实地调研上海的两家药房，亲身体验保健品的线下渠道铺设，现实情况与市场猜测大相径庭。

第一家是中等规模连锁的海王星辰。该药房内，货架最醒目位置的产品是自家开发的“海王牌”维生素、辅酶Q10 等保健品。往下寻找，汤臣倍健产品几乎位于最后几排货架。

值得注意的是，竞品斯维诗也在同一货架，但位置高于公司产品。从种类看，斯维诗更加丰富，除了基础的蛋白粉、维生素、矿物质类等，还有今年3月刚推出的高纯鱼油、超光瓶（医美级面部抗衰营养品）等新品。

第二家是大型国大药房。该药房内，货架最醒目位置包括了公司、斯维诗的各类产品。甚至，公司产品的货架层数更多、更靠上，品类也更加丰富。

对比两家不同规模的药房后，可以得出一些结论。首先，公司或将更多资源倾斜在大型药房的渠道铺设。其次，市场普遍认为斯维诗的崛起是依赖电商渠道，但眼下其也正规模化铺设线下药房，“蹚水”进入公司的护城河。

以此类推，公司经销商数量的急剧下降，可能背后存在这样一种逻辑：减少合作的经销商主要终端面向中小型药房。但另一个问题是，这种减少是公司主动为之，还是经销商的主动退场。需要指出，2023年，公司曾重新划分经销商体系，对部分经销商户头进行合并。

早前，公司就通过2万个线下终端构建“毛细血管式”渠道网络，即追求渠道密度。2017年起，公司也开始建立起线上渠道。但线上线下齐发力之际，产品价格的剪刀差始终难以解决。

以公司复合维生素咀嚼片（适用11-17岁）为例，实地调研的国大药房中，60片规格的价格区间128-158元，京东平台上同类产品原价109元，618大促后92元。

这种剪刀差在激烈的渠道环境变革下，或对线下经销商造成一定的利润冲击。2021-2024年，公司境内线下毛利分别为28.34亿元、27.3亿元、31.09亿元、20.73亿元，对应经销商1070家、936家、938家、738家；以此计算，单家经销商的毛利各自为264.86万元、291.67万元、331.45万元、280.89万元.

“在医保和购买力双重影响之下，零售药店正发生重大的变化。汤臣倍健要做的是以消费者利益为核心，重新确立药店VDS（膳食纤维补充剂）行业新价值链和新模式”，这是梁允超在2024年报中致股东信的内容。承认变化之际，如何重塑各种竞争力，有待观察。

内部变革是否顺应趋势？

斯维诗追赶汤臣倍健的速度，已愈发加快。

今年一季度，健合集团的境内成人营养及护理用品的收入10.35亿元，同比增长8.9%，带动因素包括受消费者对美容、复合维生素及护肝排毒产品的需求增加，以及斯维诗旗下Swisse Plus+及Little Swisse等新品类的热销。渠道方面，斯维诗的线上渠道仍保持国内龙头。

眼下的国内保健品市场，正在头部玩家的领跑中迈入新时代。后台较量的，是线上和线下渠道的铺设打磨，而消费者更容易感知的是品牌的产品组合。产品就像是挖矿，当某一品类规模到达天花板时，寻找下个爆品就要提上日程。

今年一季度，公司主品牌“汤臣倍健”、“健力多”、“lifespace”（国内）的销售额分别为9.83亿元、2.01亿元、0.77亿元，各自同比下降36.37%、46.15%、36.19%。其实，2024年三大国内销售的品牌收入就已呈下降趋势。

值得注意的是，2022年公司调整销售和运营架构，之后按品牌设立事业部，包括Life-Space中国、健力多、汤臣倍健、大单品等，部门职能涵盖品牌策略、产品开发、经营规划、资源分配等全渠道业务。

以品牌为导向重塑架构是一种尝试，而今年为健合集团带来增量业绩的Swisse Plus+、Little Swisse，前者品牌包括PQQ大脑焕活瓶、NAD+细胞焕活瓶（女性）、NAD+细胞能量瓶（男性）等产品，后者有“小小斯维诗脑眼双A瓶”。相比之下，公司产品创新仍围绕在既有品牌之下，如星钻蛋白粉、健力多旗下的氨糖硫酸软骨素胶原蛋白肽片。

换言之，当下的国内保健品市场可能展现出一个新趋势：传统产品的创新或不能深刻触动消费者，增量来自新品牌及新品类。若是如此，公司既有品牌事业部的设立能否顺应形势？

营销策略方面，斯维诗分为中国区代言人和品牌大使，并于一定时间内选择性更替。目前，迪丽热巴、刘雨昕、郑钦文是中国区代言人，秦岚为品牌大使。公司早前代言人以谷爱凌为代表的明星运动员为主，2024年王一博成为益生菌品牌的代言。