21世纪经济报道记者雷晨 北京报道

2025年的中国经济画卷上，AI技术的裂变式发展、民营经济的韧性复苏正交织出新的增长叙事。

高盛集团近日发布的一份报告，首次推出中国“十巨头”组合，再次引发了市场对中国资产价值重估的广泛讨论。

对标美股“七巨头”，高盛首次推出涵盖中国十大民营上市公司的“十巨头”（Chinese Prominent 10）组合，包括腾讯、阿里、小米、比亚迪、美团、网易、美的、恒瑞医药、携程和安踏。截至6月17日收盘，“十巨头”总市值超11万亿元。

高盛分析团队预测，未来两年该组合盈利复合年增长率将达13%，而当前市盈率仅为16倍，估值具备吸引力。

站在年中时点回望，这场由技术革命、政策赋能与全球布局三重引擎驱动的价值再发现，或许正是中国资产定价逻辑嬗变的开端。

11万亿“十巨头”崛起

高盛在报告中称，自2020年底以来，中国民营企业在股市上遭遇重挫，累计市值蒸发近4万亿美元，总回报（含股息）相较国有企业板块落后56个百分点。然而，作为整体上市公司市值中占比高达60%的主体，民营企业正在逐步重拾其市场活力。

基于此，高盛此次推出的中国民企“十巨头”组合。从行业分布来看，该组合涵盖科技、消费、汽车、医药等多个领域，体现了中国经济结构转型与升级的方向。

在科技领域，腾讯依托微信、QQ两大社交平台，构建起包含游戏、金融科技等业务的生态体系；阿里在电商、云计算（阿里云）和物流（菜鸟网络）领域持续发展；小米以智能手机为核心，拓展智能硬件与物联网业务；网易在游戏研发运营的基础上，涉足传媒、教育行业。

消费领域，美团深耕本地生活服务，涵盖餐饮外卖、酒店预订等业务；美的作为家电龙头，推进产品智能化与全球化布局；安踏在体育用品市场，通过品牌建设与产品研发提升市场份额。

此外，比亚迪专注新能源汽车与电池技术；恒瑞医药聚焦创新药研发；携程主导在线旅游服务。这些企业在各自细分市场占据领先地位，具备较强的市场竞争力和行业话语权。

Wind数据显示，截至6月17日收盘，这十家公司总市值约11.46万亿元。

（图片来源：Wind）

在上述十家公司中，有四家公司市值在万亿之上。腾讯以4.31万亿元的市值稳居榜首，阿里市值2万亿元，小米市值1.28万亿元，比亚迪市值1.06万亿元。

此外，按照市值从高到低排序，依次是美团（市值7712.23亿元）、网易（市值5924.35亿元）、美的（市值5515.34亿元）、恒瑞医药（市值3423.44亿元）、携程（市值3130.53亿元）、安踏（市值2427.29亿元）。

年初以来，这些企业的股价大多呈现回升态势。

其中，小米、网易、比亚迪、阿里的股价分别上涨56.52%、50.45%、46.77%、41.66%；腾讯、安踏、美的、恒瑞医药股价涨幅略小，分别为24.22%、23.06%、5.45%、2.99%；美团、携程股价则分别下跌8.97%、10.67%。

高盛研报强调，“民营十巨头”具备类似“美股七姐妹”的市场主导潜力，可能提升中国股市集中度，改变投资者对中国资产的认知。

中国资产估值逻辑嬗变

今年以来，民营企业获得政策支持的力度持续加码。

2月，国家高层召开民营企业座谈会，释放出支持民营经济发展的积极信号。

4月底，《民营经济促进法》正式实施，从法律层面为民营经济发展提供保障。

高盛认为，政策环境的改善将降低民营企业面临的政策风险溢价，增强市场信心。此外，在稳增长政策持续发力下，中国宏观经济复苏动能增强。

高盛预计，2025年中国GDP增速将达到5.5%左右，高于市场普遍预期。

技术层面，AI技术驱动产业加速变革。去年年末以来，以DeepSeek-R1为代表的中国本土大模型取得突破，带动恒生科技指数反弹。

高盛曾测算，AI技术的广泛应用有望在未来十年为中国上市企业每股收益带来每年2.5%的额外增长。在其定义的“AI科技”产业体系中，民营企业市值占比高达72%。

与此同时，民营企业“走出去”成效显著。近年来，中国民营企业加大海外市场布局。海关总署最新数据显示，今年前5月，民营企业进出口10.25万亿元，同比增长7%，占我国外贸总值的57.1%，同比提升2.4个百分点。其中，出口6.97万亿元，同比增长8%，占我国出口总值的65.4%；进口3.28万亿元，同比增长4.9%，占我国进口总值的45.1%。

高盛指出，民营企业成为推动中国“走出去”战略的先锋，在全球市场实现有机增长。这不仅使其获得了更高利润率，也帮助其有效规避了国内市场激烈竞争所带来的经营压力。

估值方面，高盛认为，当前中国民营企业估值具备较强吸引力，为投资者提供了较好的入场时机。

当然，全球经济的不确定性、地缘政治的波动等因素，都可能影响企业的股价表现。但至少在当前时点，高盛的唱多，反映了国际资本正对中国头部民企重新定价。

头部民企活力四射

高盛研报还指出，受宏观、政策与微观层面多重因素驱动，中国民营企业中期投资前景向好，市值向头部企业集中的趋势将进一步强化。

从A股市值集中度来看，中国具备显著的上升空间。全球范围内，股市集中度话题多围绕美国市场，美国市值前十公司及“七巨头”分别占股市总市值的33%和28%，创现代市场历史新高。与之相比，中国是全球主要股票市场中市值集中度最低的地区之一。当前，在A股、港股与美股市场，中国市值前十公司仅占整体上市公司总市值的17%，远低于2000年代中期46%的历史峰值。

低起点，叠加产业整合深化、龙头优势扩大、资金偏好集中等趋势，为中国市场集中度提升提供了广阔空间。

在行业集中度方面，除石油天然气、电信等战略核心行业外，中国多数行业集中度低于美国。这反映出中国市场存在行业分散、竞争激烈、部分制造领域产能过剩、利润率受压等结构性问题。因此，高盛认为，在汽车、新能源光伏等民营企业主导的行业，营收和市占率集中化将是中长期不可避免的趋势。

另外，中美市场数据显示，大型企业成为市值领军者后，“在位优势”显著。过去十年，美国有20家公司曾进入全年市值前十榜单，年均更替率15%；中国有17家公司，年均更替率12%。这种黏性源于企业在各自领域的垄断或寡头地位，以及商业模式、附加价值创造的独特性，同时也受强健财务状况、产能扩张、技术投资及战略布局等因素支撑。

高盛对2008年以来中美7000余家上市公司的面板回归分析表明，企业的资本开支强度、研发投入强度及其行业集中度，与下一年度股价回报率及行业市值代表性呈显著正相关。

在其看来，这意味着重资产投入与高研发密度不仅是头部企业保持领先的关键，也将助力其在资本市场获得更好表现。