东方财富证券研究所

　　证券分析师：陈果

　　证书编号：S1160525040001

　　证券分析师：胡远东

　　证书编号：S1160525070003

　　【策略观点】

　　? 2025 年权益市场表现亮眼，沪指 10 月一度突破 4000 点，我们认为此次突破与过去两轮显著不同，一是本轮突破用时超过 1 年，是健康的震荡慢牛；二是推动本轮突破的最重要的力量来自以信息技术为代表的新质生产力；三是本轮市场整体以及各个行业估值水平大多显著低于上一轮。根本原因是当前中国经济质效跃升和 A 股市场生态重塑，从股权风险溢价、PE（TTM）、证券化率、A 股市值/居民存款余额等指标看，本轮牛市可能仍未走完。

　　? 中国经济乘风破浪质效跃升。工程师红利加速释放、持续研发投入和创新能力提升下新质生产力的蓬勃发展、产业竞争力不断加强，是中国经济长期、高质量发展的基础，是中国资产重估和震荡慢牛持续的底气和信心。

　　? A 股市场生态重塑长牛启航。资本市场生态重塑，新“国九条”核心从融资端改革转向投资端保护，2024 年 12 月政治局会议、2024 年中央经济工作会议将“稳住股市”提升至国家政策层面，并强调“增强资本市场制度的包容性、适应性”，同时政策大力推动中长期资金入市，新金融工具准则、“长钱长投”新规破除险资入市障碍，中长期资金有望抬升权益市场运行中枢；低利率环境带来新一轮资产荒，居民股票和基金配置比例仍有明显上升空间，信心重估牛，权益市场或再攀高峰，居民财富配置方向有望系统性转向权益类资产。

　　? 中证 A500 指数——中国资产的脊梁。中证 A500 指数是 A 股 ETF 跟踪规模第二大的宽基指数，行业与市值分布均衡、贴近全 A 市场，兼具分散风险与全面映射中国经济的优势。其在电子、军工等新兴产业超配，自主可控成分股权重高，凸显新质生产力特征；同时依托互联互通与 ESG 筛选、高境外营收占比，国际化属性突出。指数核心财务指标优异、估值具备吸引力，且历史业绩展现出高弹性与抗跌性，是适配境内外中长期资金、分享经济升级红利、参与中国资产重估和震荡慢牛进程的优质配置标的。规模靠前 A500 ETF 中，南方 A500 ETF跟踪误差较小、区间净值超额收益率明显较高，折溢价率均值（绝对值）并不高，具备“低偏离 + 精准跟踪 + 规模支撑”优势。

　　【风险提示】

　　? 内需政策效果低预期、关税加征幅度大幅增加、历史数据不代表未来

　　正文：

　　1． 沪指再上 4000 点，这次不一样

　　10 月 28 日上午 10 时 15 分，上证指数盘中一度突破 4000 点，为 2015年 8 月 18 日之后首次，结束了长达十年的 3000 点区位横盘。

　　我们认为，这次沪指突破 4000 点与过去两轮有显著不同，一是本轮突破用时超过 1 年（2024 年 9 月 24 日至 2025 年 10 月 28 日），是健康的震荡慢牛，前两轮（从 9·24 类似点位至 4000 点）分别仅用时 2 个月和 4 个月左右；

　　二是推动本轮突破的最重要的力量来自以信息技术为代表的新质生产力，相关行业如电子、通信、计算机、传媒、机械设备、电力设备等涨幅绝大多数显著超过 2015 年那一轮；三是本轮市场整体以及各个行业估值水平大多显著低于上一轮 4000 点水平，根本原因是当前中国经济质效跃升和 A 股市场生态重塑。当前从股权风险溢价、PE（TTM）、证券化率、A 股市值/居民存款余额等指标看，本轮牛市距 2014-15 年牛市高点还有明显距离。

　　? 对标国际指数，映射中国价值。对标标普 500，编制理念上，均以“全市场代表性+优质筛选”为核心；成分股构成上，全行业覆盖+均衡分布，贴合经济核心；历史表现上，长期收益稳健，适配长钱配置。

　　? 南方中证 A500ETF，一键布局中国优质资产。南方中证 A500ETF（159352，联接 A 022434、联接 C 022435、联接 Y 022918）为投资者提供一键布局中国资产投资机遇的机会，建议密切关注。

　　2． 中国经济乘风破浪质效跃升

　　工程师红利加速释放、持续研发投入和创新能力提升下新质生产力的蓬勃发展、产业竞争力不断加强，是中国经济长期、高质量发展的基础，是中国资产重估和震荡慢牛持续的底气和信心。

　　2.1． 工程师红利加速释放

　　2024 年中国 STEM 毕业生数量占毕业生总数比重位居全球第一位水平。2016-2024 年中国 Nature Index Share 年均复合增速达 18.8%，并在 2023年超越美国，2024 年优势进一步扩大，显示科研实力快速发展。中国的 FWCI 指数（论文影响力）自 2010 年以来加速提升，斜率在主要发达/发展中国家列于领先位置，且于 2017 年首次站上 1.0，目前基本与韩国相当。

　　2019 年以来，中国 PCT 国际专利申请量连续 5 年位居全球第一，从 2015年的 3.0 万件增至 2023 年的 7.0 万件。

　　2.2． 新质生产力蓬勃发展

　　高技术产业的进口依赖度，光电、电子、计算机集成制造、材料及航空航天领域自 2008 年以来震荡回落、2018 年中美贸易摩擦以来加速下行；DeepSeek-R1 技术路线实现重大突破，引领中国科技资产重估；创新药研发迎来收获期，据医药魔方，2025 年上半年，中国创新药 BD 交易金额已超过 484亿美元，接近 2024 年全年，中国创新药 2015 年仅占全球创新药首发 4%的份额，到 2024 年接近 38%；中国战机在印巴冲突发挥关键作用，中国装备得到实战检验，打开军贸想象空间。

　　2.3． 产业竞争力不断加强

　　完善的供应链体系、政策支持及大规模高素质劳动者奠定中国制造业全球竞争力和比较优势。

　　据美国国家科学基金会 NSF 数据，2022 年中国在【电气设备、化工、机动车辆、机械设备、铁路/军用车辆和其他运输设备、计算机/电子和光学产品】等知识和技术密集型产业中的制造增加值份额处于全球第一位置；在【药品、武器和弹药】等领域的制造增加值份额与美国差距已有限。以 TC（贸易竞争力指数）和 RCA（显性比较优势指数）等指标刻画的产业竞争力视角看，截至 2024年，我国在【家电、新能源、安防设备、船舶、消费电子、通信设备、工程机械】等产业的全球竞争力已具备绝对优势。截至 2024 年，相比于十年前，我国在【医疗设备、PCB、中高端机械设备（工程机械/机床）、通信设备、汽车、船舶、电气/电网设备】等中高端制造业领域已有明显增强。近年来出海模式也由产品/产能出海逐步扩散至技术/文化/渠道出海，并辐射至消费品领域。

　　3． A 股市场生态重塑长牛启航

　　3.1． 资本市场生态重塑

　　新“国九条”核心从融资端改革转向投资端保护，2024 年 12 月政治局会议、2024 年中央经济工作会议将“稳住股市”提升至国家政策层面，并强调“增强资本市场制度的包容性、适应性”。政策定调后效果立竿见影，2024 年分红+回购金额大幅超过净减持+IPO+再融资金额，A 股 4 月 7 日以来走出“震荡慢牛”态势，资本市场生态重塑。

　　3.2． 中长期资金历史性入场

　　新金融工具准则、“长钱长投”新规破除险资入市障碍，中长期资金有望抬升权益市场运行中枢。新金融工具准则优化会计核算逻辑，《关于引导保险资金长期稳健投资 进一步加强国有商业保险公司长周期考核的通知》即“长钱长投”新规强化保险资金长期投资的稳定性与可持续性，险资入市的制度性约束大幅削弱，配置权益资产意愿与能力显著提升。从市场表现看，2024 年以来险资流入权益市场的规模快速增长，股票 + 基金投资比例持续攀升，同时政策引导大型国有保险公司新增保费中约 30%投向 A 股，这类中长期资金的持续入场，有望从资金端抬升权益市场的运行中枢，为 A 股“信心重估牛”提供坚实资金支撑。

　　3.3． 居民财富的跨市场迁徙

　　2026，居民增配趋势有望强化。

　　过去：资管新规打破刚兑、严控非标，银行理财规模增长停滞，信托、券商资管、货币基金规模缩水，P2P 风险暴露。

　　现在：地产行业面临调整，一二三线城市房价下行，房地产投资吸引力下降；低利率环境带来新一轮资产荒。

　　未来：信心重估牛，权益市场再攀高峰，居民财富配置方向有望系统性转向权益类资产。

　　中国非金融资产占比显著高于美日，证券+股票基金配置（6.3%）存在提升空间。从居民资产结构对比来看，中国非金融资产占比（50.8%，2023 年，下同）显著高于美国（32.0%，2024 年，下同）、日本（36.4%，2023 年，下同），金融资产配置仍有较大提升潜力。具体到金融资产内部，中国居民在股票和基金上的配置仅为 6.3%，远低于美国的 37.6%、日本的 10.9%；证券类资产（股票+基金+债券）整体配置水平也明显落后于美日。这一结构差异既反映了中国居民“重实物、轻金融”的传统配置习惯，也预示着随着利率下行、资产荒深化，居民财富从非金融资产（如房产）向金融资产尤其是权益类资产（股票、基金）的迁徙将是长期趋势，证券+股票基金配置存在可观的提升空间。