招商宏观：暂时延续弱季节性
文 | 招商宏观张静静团队
核心观点
工业企业利润累计同比增速从今年3月以来逐月持续回升、11月份加速上行。12月中上旬，强寒潮天气使生产和出行高频数据显著回落；寒潮过后生产形势有所修复。两节因素或导致2024年1月至2月高频数据仍偏弱。央行货币政策委员会2023年第四季度例会强调加大已出台货币政策实施力度，提高资金使用效率，由此预计2024年降息的总体力度或弱于2023年，降息落地时间仍具有不确定性。海外方面，美国地方联储调查显示劳动力市场降温信号。9月下旬以来油价回落令美国乃至全球主要经济体PPI回踩，美国尚未进入但极为临近主动补库存阶段。
11月工业企业利润增速加快回升；12月寒潮影响下生产形势波折；基本面数据的明显改善或在2024年3月。1）11月工业企业利润增速加快回升。1-11月全国规模以上工业企业利润累计同比增速-4.4%（1-10月为-7.8%），当月同比增长29.5%（10月为2.7%）。整体来看，在原材料加工业利润增速大幅回升的带动下，工业企业累计利润增速持续爬坡。此外，受去年基数较低的影响，当月利润增速大幅跳升，企业利润增速继续向上的趋势依然比较明显，中游>上游>下游。PPI当月增速、企业产成品库存增速在连续两个月回升后继续出现波动性下行，但营业收入累计增速继续上行，多项指标再次说明多个行业仍处在被动去库存的尾部。2）寒潮过后生产高频有所修复，但基本面数据进一步明显改善或仍需到2024年3月。12月上半月寒潮气候结束后，截至12月24日当周的开工率、产能利用率、产量等生产端高频指标表现改善，民航班机架次边际增加，市内人员出行数据继续走弱。短期来看，预计2024年1-2月高频数据或仍然在偏弱的状态运行。等正月十五日之后返乡人员基本回归工作岗位、同时气候条件转暖，基本面数据或将呈现进一步变化，生产形势和城市内交通有望显著改善。3）人民银行四季度例会强调加大已出台货币政策实施力度，提高资金使用效率。12月28日人民银行发布货币政策委员会2023年第四季度例会通稿[1]，会议指出“做好逆周期和跨周期调节”、“加大已出台货币政策实施力度”、“引导信贷合理增长、均衡投放”。12月多家银行存款利率下调后，市场降息预期提升。我们认为2024年降息的总体力度大概率弱于2023年、且降息落地的具体时间仍有较高不确定性。2024年央行或加强结构性政策工具的使用，搭配降准降息等总量工具，着重提高资金使用效率。
美国地方联储调查显示劳动力市场降温信号；美国尚未进入但极为临近主动补库存阶段。1）美国地方联储调查显示劳动力市场降温信号。纽约联储、费城联储、里士满联储、达拉斯联储发布12月景气度调查，制造业和服务业的就业分项（领先指标）均呈降温趋势。11月美国失业率因为罢工潮结束而短暂反弹后，预计随着劳动力市场持续均衡，失业率后续仍将趋于上升。2）美国尚未进入但极为临近主动补库存阶段。2023年四季度原油价格自9月底的高点明显下挫，令美国乃至全球主要经济体PPI同比增速回踩，尽管缓解了美国通胀乃至加息压力，但也对库存周期产生扰动。不过“红海-苏伊士运河”事件刚好出现在油价重新跌回2023年4月OPEC+宣布大幅减产前的水平，油价中枢进一步下移风险有限。基数切换后，PPI同比仍将保持回升态势，2024年初美国进入主动补库存。3）欧洲央行官员鹰派表态叠加红海航运问题，欧元区降息预期波动，欧元上涨。近期多家航运巨头宣布暂停红海航行，红海为亚非欧三洲交通要道，欧洲航线运价面临上涨风险，引发市场对欧洲通胀的担忧。12月28日欧洲央行管委霍尔茨曼表示“不保证会在2024年降息”“现在考虑降息为时尚早”，市场对欧洲央行降息的预期波动，欧元兑美元上涨。4）国际资本流动方面，国内债市延续资金流入、股市跨境资本流动的波动加大。受益于人民币升值，外部压力改善，美债收益率和美元明显回落，国内债市资金流入在11月大幅提升、12月延续流入。股市方面，11月份沪股通从流出转为流入、深股通净流出程度收窄；12月份由于国内经济复苏有所波折，股市跨境资本流动的波动加大。
正文
宏观周观点
1、11月工业企业利润增速继续回升
2、美国地区联储调查显示劳动力市场趋于降温
注：
[1]http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5184510/index.html
风险提示：
国内及海外政策超预期。
以上内容来自于2023年12月31日的《暂时延续弱 季节性 —— 宏观周观点（2023年12月31日） 》报告，报告作者张静静、张一平、张岸天、马瑞超、赵宏鹤等
来源：券商研报精选