作者 | 金角财经 Chong Lei,CFA

闯关港股，成为遇见小面生死攸关的一场考验。

近日，以重庆小面为主打的连锁餐饮品牌遇见小面，向港交所递交了招股书。

对于大多数公司来说，上市通常只是锦上添花的动作，拟上市的公司，往往利润、规模都达到了一定级别，甚至有些已经可以分红，对于这些公司的股东来说，上市或许能赚多点，但不上市日子也能过下去。

然而，对于遇见小面来说，情况完全不一样。翻开招股书，资产负债率已经达到90%，高速扩张的资金需求持续加剧。别人上市是锦上添花，遇见小面更像是雪中求炭。

能不能顺利上市，以及最终能融到多少钱，尤其是在新消费赛道估值集体回调的背景下，资本市场对于面食赛道的估值有多少认同，随便一步走得不理想，都会把遇见小面推至悬崖边上。

从更宏观的视角来看，遇见小面的闯关已超越普通IPO范畴，更像是在流动性紧缩周期中的一场生存突围。这场资本大考的结果，或将成为中式快餐赛道格局演变的重要分水岭。

千店计划慢下来了

2014年，来自华南理工大学的宋奇、苏旭翔、罗燕灵，在广州体育东横街开设了第一家主打川渝风味的面馆，这便是遇见小面。在这之前，宋奇曾在百胜中国、麦当劳从事餐厅运营工作。宋奇曾称，在麦当劳炸下第一筐薯条时，就有创立品牌，甚至挑战麦当劳的想法。

发展至今，遇见小面形成以红豌豆杂面、金碗酸辣粉、老麻抄手等为主打菜品，同时还售卖特色小面、小锅冒菜、抄手系列、米饭系列、撸串系列、特色小食以及甜品及饮料等产品，一家餐厅的SKU（最小存货单位）通常在30到40个，在内地市场，主食均价约22元。

后来，遇见小面不断获资本追捧。首家门店开业后约一年时间里，遇见小面就先后获得了来自个人投资者顾东生及青骢资本的天使轮及天使+轮投资。创立以来，遇见小面至少获得了六轮融资，背后的投资方有百福控股、九毛九集团、碧桂园控股、喜家德创始人高德福等。

目前，宋奇、苏旭翔及旗下控股公司为遇见小面的一组控股股东，合计持股53.28%，宋奇担任遇见小面的董事长、CEO，苏旭翔则是公司执行董事、副总裁，联合创始人罗燕灵为公司执行董事、副总裁，同时她也是宋奇妻子。

百福控股旗下奇昕持股17.16%，碧桂园控股旗下汇碧资金合计持股9.05%，顾东升持股7.73%，九毛九旗下品芯悦毅持股6.50%，青骢资本持股3.26%，高德福持股3.01%。

资本追捧下，遇见小面门店扩张走上了快车道。自2023年以来，遇见小面明显加快了开店的速度，2022年-2024年，其新开门店分别为43家、92家、120家，同期关闭门店6家、10家、12家。截至2024年年底，遇见小面拥有餐厅数量360家，其中直营餐厅279家，特许经营餐厅81家。

此外，遇见小面偏爱在交通枢纽、购物中心、办公区、住宅区、学校及景区开设门店。而按照餐厅的分布城市等级来看，遇见小面的门店主要集中在一线城市和新一线城市，截至2024年年底，遇见小面在一线及新一线城市合计门店为288家（包括直营和特许经营），占比为80%，二线及以下城市门店仅为69家，占比约19%，此外，其在中国香港拥有门店3家。

虽然开店速度已经非常快，但遇见小面的门店扩张步伐还不打算停下来。

遇见小面曾计划在2024年把门店开到1000家。2021年7月，遇见小面曾对外透露，门店拓展是其未来发展的重点，计划三年内门店数量增长至1000间。

然而，遇见小面未能完成计划。2023年7月，遇见小面修改了目标，其预计在未来一年内新增门店100家，重点布局长三角区域，并将探索香港市场。不过从招股书披露的数据来看，截至4月5日，其在长三角区域的门店仅为26家，占比仅为6.84%。

根据招股书中的最新计划，遇见小面预计2025年开设约120家至150家门店，2026年开设150家至180家门店，2027年开设170家至200家门店，以此计算，到2027年年底，遇见小面至少拥有800家门店，最多拥有门店890家。

不过，由这些规划也可以看出来，遇见小面相对早前定下的千店雄心，稍微谨慎了一点，背后原因，可能是业绩和财务压力。

惊人的资产负债率

随着门店数快速扩张，遇见小面近年营收也逐步提高。2022-2024年，遇见小面的营收分别为4.18亿元、8.01亿元、11.54亿元，年复合增长率为66.2%。但相比营收的稳定增长，遇见小面的净利润情况就略显波折。2022年亏损3597万元，2023年扭亏为盈，利润4591万元，2024年利润为6070万元。

营收和净利润情况结合来看，可以发现遇见小面一方面净利率其实并不高，另一方面在净利率基数低的基础上，还出现了下滑。这背后反映出，遇见小面面临着单店效率下滑、降价侵蚀利润等核心问题。

从收入结构上来看，2022年、2023年、2024年，遇见小面直营餐厅收入占比分别为80.5%、83.9%和86.7%。显然，直营模式仍是其核心驱动力。

但成也直营，忧也直营。由于遇见小面的门店大多开在高线城市，在这些地方搞直营，租金贵、人工成本高，还得和各路连锁餐饮品牌抢生意。经营压力自然会越来越大。

再加上，从2021年开始，遇见小面赛道的红利就开始消退，随着新消费热潮降温，不少连锁餐饮品牌都陷入关店危机。而正是从那时候起，遇见小面无奈地走上了“以价换量”的路子。

2022年到2024年，遇见小面客单价分别为36.1元、34.0元、32.0元，连续下降。在招股书的解释里，公司是主动降低价格，为顾客提供更物美价廉的体验，以增加销售额，总订单量及交易额上升就是证明。数据显示，遇见小面的订单总数，从2022年的1416万增长到2024年的4209万单。

不过，总订单量及交易额还包含了其余新大量开店的业绩。相对而言，更能反映经营情况、品牌竞争力的同店销售额，其实是在下滑。同店指企业在不同时间段内持续运营且经营条件基本一致的店铺，能剔除新开店和闭店的干扰，可衡量企业内生增长能力。

根据招股书，2024年同店销售额各线城市都有所下滑，从7.40亿元下降至7.09亿元，降幅为4.2%，尤其是一线城市，下滑更多，同店销售额从2023年的6.03亿，下滑至5.72亿元，降幅为5.14%。

此外，从单店数据来看，也不算理想。2022年、2023年、2024年，其一线城市单店日均销售额分别为1.20万元、1.42万元、1.24万元；二线城市分别为1.11万元、1.27万元、1.16万元，整体的单店日均销售额分别为1.18万元、1.39万元、1.24万元，2024年比2023年下滑了超过10%。

值得注意的是，过度依赖在高线城市直营不但对盈利能力构成挑战，也使遇见小面的财务压力大增。截止2024年末，遇见小面的资产负债率达到惊人的90%，远高于超餐饮行业40%-60%的安全区间。

同时，遇见小面账上的货币资金为4200万元，但流动负债高达4.9亿元，仅短期借款就5000万元，已经超过货币资金。

要知道，财务压力下，遇见小面还想着继续扩张门店，能不能顺利IPO，上市后能拿到多少估值、融到多少资金，成了它的“救命稻草”。

但这一切，都要看市场愿不愿意买它的“故事”，以及它能否解决增长焦虑。

不可能的三驾马车？

在中国，开一家面馆有多“卷”？

根据遇见小面招股书，2024年中国中式面馆经营者排名里，哪怕是排名第一的品牌和府捞面，在2024年市场份额也只有0.9%；而排名第二的品牌李先生加州牛肉面，市场份额0.7%；遇见小面则排名第四，市场份额为0.5%。

整个中式面馆的前五名加起来，市场份额也不过2.9%。这意味着什么？中式面馆赛道太分散了，堪称一片竞争激烈的红海。

对于准备上市的遇见小面来说，能不能在这个红海里找到增长引擎，对于能否解决资金压力、继续扩张门店规模，显得至关重要。

值得注意的是，招股书里，下沉市场、海外扩张、开放加盟，被视作未来增长的“三驾马车”。可现实情况是，遇见小面这三马车都跑得有点吃力。

先说说下沉市场。根据此前艾媒咨询的调查显示，中国消费者对于中式快餐价格的程度多在20元价格带。其中，43.7%的人预算金额在20元以下，85.2%的人可接受价格不超过30元。

大家都知道，下沉市场的消费者更看重性价比。想象一下，在县城或者乡镇，大家习惯了10多块钱一碗的面，突然来了个30多块的遇见小面，能受欢迎吗？而且下沉市场分布零散，食材运输和冷链覆盖难度大，成本增加，利润空间就被压缩了，这买卖不好做。

再看加盟这条路。中式面馆赛道上，遇见小面的竞争对手各有打法。五爷拌面靠着20元左右的亲民价格，在北方二三线城市疯狂开店，巅峰时期门店超过千家；和府捞面走高端路线，扎根一线城市商圈开直营店。相比之下，遇见小面的态度更像上面两家的中间路线，一线城市用直营店维持品牌调性，二三线城市靠加盟扩大版图。

早在2019年，遇见小面就放开了特许连锁加盟，但进展一直缓慢。2022-2024年，特许经营餐厅数分别只有59家、69家、81家，特许经营管理收入占比也逐年下滑，从19.3%降到13.2%。

为啥加盟难推进？一方面，现在餐饮行业“大开大关”现象严重，今天开一家店，明天可能就倒闭了，加盟商投资都变得谨慎。而且遇见小面加盟门槛不低，要经历6个月全职培训，初期投资95万元，回报周期12-24个月，很多人望而却步。

另一方面，管理加盟商也是个大难题。低线城市加盟商能力参差不齐，要是服务没做好，引发负面舆论，品牌口碑就砸了。

最后说说出海，难度就更大了。

在海外，遇见小面得从零开始建立品牌形象。它主打重庆小面、酸辣粉这些川渝辣味美食，可海外消费者口味差异大，能不能接受这些重口味食物都是个问题。

而且海外扩张要建立本地化供应链，食材运输、冷链仓储成本比国内高太多。运营管理能不能跟上，品牌能不能实现本地化，都是未知数。消费习惯不同、成本上升，很可能导致利润率大幅下降。

由此可见，遇见小面的“三驾马车”或许存在"不可能三角"：下沉市场需要极致性价比，海外扩张依赖品牌溢价，加盟模式侧重轻资产运营。

当资本市场的审视目光穿透增长故事的表层，这种战略内在的撕裂性或将引发更深层次的估值折价，致使遇见小面的上市前景蒙上了一层阴影。

参考资料：

南都鉴定评测实验室《遇见小面冲刺“中式面馆第一股”：去年单店销售额下滑，近七成门店集中在广东市场》

凤凰网财经《东北“理工生”拿买房钱开店，要赴港IPO了》

定焦one《遇见小面的“苦生意”：年入11亿，每单赚1块4》