本周摘要

Weekly Summary

上周，我国发布进出口和社融信贷数据。我国2月出口同比增速达39.6%，出口规模续创历史同期新高，且远超市场预期。2月新增信贷、社融均好于预期，但结构分化加剧，企业和政府部门信用扩张偏强，而居民部门表现偏弱。受地缘风险持续扰动叠加美元流动性阶段性收紧影响，包括A股在内的权益市场普遍回调。A股虽短期受外围冲击出现调整，但当前市场并未趋势反转，而是进入高位震荡和结构分化阶段。其他资产方面，油价和美元指数双双处于高位。当前油价上涨主要由单一地缘事件驱动，缺乏基本面协同和普遍看涨共识，多头力量分散。若油价持续飙升将冲击全球宏观，引发“反通胀”预期，包括战事缓和、战略储备释放等利空消息可能引发油价显著回调，建议严控仓位和勿追高。

MACROECONOMICS

国内外宏观经济

国内方面

我国出口超预期，A股震荡分化。上周，我国发布进出口和社融信贷数据。作为去年增速超预期且带动经济增长的重要“马车”之一，出口走势仍值得重点关注。我国2月出口同比增速达39.6%，出口规模续创历史同期新高，且远超市场预期。剔除春节效应，对美出口降幅显著收窄，对欧盟、东盟、非洲、韩国出口大幅增长。结构层面，AI浪潮延续高景气，带动我国集成电路等相关产品出口高增；随着光伏出口退税取消，相关产品或“抢出口”。社融信贷方面，2月新增信贷、社融均好于预期，但结构分化加剧，企业和政府部门信用扩张偏强，而居民部门表现偏弱。社融的主要支撑并非内生信用需求回暖，而是政府债前置发行显著抬升总量表现。这与前期PMI指数回落、高频经济数据走弱形成印证。货币政策（结构性）宽松仍是大方向、信用扩张持续性亦是政策施效的重点。从权益市场表现来看，受地缘风险持续扰动叠加美元流动性阶段性收紧影响，包括A股在内的权益市场普遍回调。创业板和红利指数为修复主力，这主要受益于新能源龙头业绩超预期和医药板块回暖。鉴于油价上升推动能源自主和新型基建需求共振，领涨板块集中于风电、光伏、煤炭、电力等能源链和基建。银行、养殖等防御性板块表现稳健，反映资金避险和价值回归倾向。另一方面，高估值成长赛道集体回调。A股虽短期受外围冲击出现调整，但当前市场并未趋势反转，而是进入高位震荡和结构分化阶段。

海外方面

油价和美元指数双双处于高位。伊朗上周提出的“解除制裁、赔偿、安全保证”等停火条件不被接受。同时，美国缺乏地面作战意愿、空中打击效果有限，盟友疲态显现。冲突继续进入“消耗战”阶段。经济数据方面，美国2月CPI通胀整体符合市场预期，但该数据尚未完全反映中东冲突后能源价格的上涨，存在一定滞后性。由于国际油价和美国CPI存在较为显著的统计和因果相关性。经初步测算，油价同比上涨10%，美国CPI同比增速或抬升0.25%，油价上涨的影响将在3月CPI数据中更明显显现。美联储今年上半年降息可能性进一步降低，而下半年政策路径存在较大不确定性。美元指数上周重返100点的相对高位，主要源于美联储降息预期持续降温，市场对今年降息次数预期从3次缩减至1-2次，美债收益率维持高位；中东地缘冲突升级推升避险需求，资金回流美元资产。关于原油，市场或对95美元以上的油价形成新锚定，即使美国释放战略储备、允许部分俄油采购，油价仍稳定于95美元上方，反映地缘风险持续性被市场重估。需要指出的是，当前油价上涨主要由单一地缘事件驱动，缺乏基本面协同和普遍看涨共识，多头力量分散。若油价持续飙升将冲击全球宏观，引发“反通胀”预期，包括战事缓和、战略储备释放等利空消息可能引发油价显著回调，建议严控仓位和勿追高。

图1：我国2月CPI通胀同环比增速情况

资料来源：WIND，证券投资部宏观策略团队

图2：我国2月出口结构拆解情况

资料来源：WIND，证券投资部宏观策略团队

图3：我国2月社融信贷仍主要依靠政府债发力

资料来源：WIND，证券投资部宏观策略团队

图4：油价上涨对美国CPI的影响将逐渐显现

资料来源：WIND，证券投资部宏观策略团队