大寒之后必要大暑，科创赛道静待“繁花”盛开
大寒之后必要大暑，科创赛道静待“繁花”盛开
前言：宏观面，财新PMI相对于官方中采PMI的逆势走强，展现了我国中小企业的韧性和出口产业链的景气度，小盘成长风格有望走强。资金面，美联储短期降息预期反复或将砸出“黄金坑“，中长期维度北向资金的回流将加码成长赛道修复。产业面，医药、电子、新能源当前均迎来重要产业逻辑更新，后市反弹动能可期。
整体科技创新赛道有望迎来宏观面、资金面和产业面的“寒暑交替“，科创100ETF（588190）跟踪的科创100指数布局科创板中小市值个股，小盘成长风格鲜明，前三大权重行业分别为医药、电子、新能源，当前时点配置价值显现。
最近有句话很火，“大暑之后必要大寒，记住，这是规律”。同样，大寒之后也必要大暑，市场的季节性总是以最简单而又无情的方式“折磨”和“锤炼”着广大投资者们的心性。虽说“他人贪婪我恐惧，他人恐惧我贪婪“的投资哲学人尽皆知，然而知易行难，信心贵如金。在情绪冰点的日子里，或许唯有对国运人心、产业趋势的笃信，能够支撑大家熬过低点，见到昌隆盛世绽开的”繁花“。
而科创赛道经历开年调整后，也有望迎来多个重要变量的反转。虽然“大暑“到来的时点可能没有那么快，但“春季躁动”还是可以期待一下的。
一、宏观面：财新PMI逆势走强，小盘成长风格“拨云见日”
2023年最后一天，相关部门公布数据显示，12月官方制造业PMI为49.0%，低于市场预期的49.5%，相较上月回落0.4个百分点，仍处于荣枯线下方，展现了经济复苏动能不足的格局。
2024年首个工作日，12月财新制造业PMI发布，录得50.8%，显著超过市场预期的50.4%，相较上月继续上行0.1个百分点，处于扩张区间，展现了我国具有全球竞争力的中小企业景气度的逆势上行。
PMI指数概念及编制逻辑我们已在《PMI重回扩张区间！科创赛道当前性价比如何？》一文中重点介绍过，其中官方PMI和财新PMI的区别我们可以为各位投资者再重申一下：
官方PMI往往发布于月末，其数据主要来自于大中型企业，样本可超3000个；财新PMI通常发布于月初，由民间统计发布，样本小于500个。官方PMI能够更好反映经济运行的整体情况，财新PMI则能更好地反映中小企业的运行情况。相对大小关系上，如果官方PMI大于财新PMI，则代表金融地产基建消费等大盘价值风格的占优；如果财新PMI大于官方PMI，则映射至市场科创赛道的小盘成长风格转为相对强势。
图：财新PMI相对官方PMI之差走扩与出口景气度正相关
（信息来源：Wind、方正证券(601901)）
此外，由于财新PMI统计样本中多为中下游出口导向性企业，财新PMI相对于官方PMI的走扩也能表征出口链条的景气程度。海外市场对我国的科技创新企业重要性也在日益凸显，如医药赛道的创新药企海外授权创新高、新能源赛道的锂电光伏产能出海、电子赛道的元器件出口等。内需偏弱拖累了官方PMI，出口增速回升驱动财新PMI上行，历史经验显示，财新PMI与官方PMI之差与出口增速具有较好的正相关性。
2023年12月的财新制造业PMI为50.8%，显著大于官方制造业PMI的49.0%，体现了小盘成长风格未来有望占优。科创100ETF（588190）跟踪的科创100指数小盘成长风格鲜明，前三大权重行业分别是医药、电子、新能源，值得重点关注。
二、资金面：美国降息预期反复，外资回流何时“柳暗花明”？
1月5日，美国劳工相关部门最新数据显示，12月美国新增非农就业人口21.6万，显著超过市场预期值17万。12月失业率持平于3.7%，也低于市场预期的3.8%。整体美国就业市场降温不及预期，代表美国经济韧性仍存，高利率对经济的滞后性影响仍未充分显现。此外，对CPI数据来说较为关键的指标平均时薪同比增长4.1%，降息的必要性边际走低。
图：12月美国新增非农就业人数超预期上行
（信息来源：东吴证券(601555)）
在非农就业数据发布后，芝加哥商品期货交易所的美国观察工具显示，市场预计美联储1月会议按兵不动，3月降息25个基点的概率为56%，相较1月1日开年时超过70%的概率大幅下行。
由于美债利率是全球“资产定价之锚”，美国降息能够从分母端刺激成长股估值上行，而美国降息预期的“降温”则会带崩成长风格。然而，美国利率决议的“数据依赖”已为市场所熟知，当前距3月份利率会议仍有一段时间，“就业“和”CPI数据“两份报告均将持续影响市场对降息预期的交易和成长风格的占优情况。
以1月份为例，1月5日的非农就业新增人数是“就业“报告的代表数据。而”CPI数据“报告的代表数据则分别是1月11日的CPI物价指数和1月26日的核心PCE物价指数，如这两大指标能超市场预期降温，成长风格或还将走强。因此市场风格的边际变化还需密切跟踪相关数据。
图：北向资金2023年7月后大幅净流出
（信息来源：Wind、天风证券(601162)）
拉长时间区间看，无论短期数据变化几何，中期维度美国加息周期结束，2024年进入降息通道是确定性事件，美债利率终将下行，人民币进入升值周期，2023年7月后持续大幅净流出的北向资金有望回流，我国高景气的科技创新赛道资金面有望迎来反转，关注科创100ETF（588190）投资机会。
三、产业面：医药电子新能源迭代加速，科创赛道“守得云开见月明”
产业面维度来看，科技创新赛道的权重行业，包括医药、电子、新能源等也都经历了“漫长的季节“，当前时点产业层面的迭代催化也在频频更新。在上证综指年线”两连阴“后，或许终能在2024年”守得云开见月明“。
（1）医药
医药板块自2021年高点回撤已历3年。医药板块消费属性和科技属性并存，而创新药这一细分方向则是其科技创新属性的担当，也因其盈利成长性成为了医药板块的“估值之锚“。国产创新药一路走来也是饱经坎坷，经历了单抗”四小龙“前期在美出海的”折戟“、美联储史上最激进的加息周期、防控对展业的冲击等多重洗礼后，终于迎来了政策、融资、出海的共振向好。
近期，这三大方面又迎来了重要更新：1）政策：2023年12月显著倾向创新药的医保谈判结果公布后，包括北京、上海、广东等地在内的多地政府陆续发文敦促进一步做好国家医保谈判药品的落地工作，创新药企重要产品的业绩放量有望提速；2）出海：2023年12月27日，营收位列全球药企前十的跨国医药巨头官宣以12亿美元的高价全额并购我国创新药企，为我国创新药板块首例，展现了国际巨头对我国创新药企研发实力的认可度。此外，截至2023年年底，我国国产创新药海外授权总交易金额413亿美元，创历史新高，创新药出海逻辑持续兑现；3）融资：2024美联储首次降息兑现后，全球医药投融资市场终将筑底反弹，支撑创新药企拓展更多研发管线，提振板块估值。
图：国产创新药出海授权金额创历史新高
（信息来源：华创证券）
（2）电子
电子板块下游的消费电子和上游的半导体也经历了两年多的调整。周期维度，据WSTS统计数据，2023年2月全球半导体销售额下降至397亿美元，来到阶段性低位。2023年3月-10月，全球半导体销售额持续回升。而下游消费电子环节有望受益于技术创新驱动需求，拉动上游半导体在2024年走出持续复苏的趋势。
具体而言，传统消费电子产品（如个人电脑、手机）有望获得AI本地大模型加持，成为消费者在数字世界的“人工智能双胞胎“，刺激这些产品的换机需求；而新兴的消费电子产品包括MR、AI可穿戴设备等均有望在2024年出新，刺激新的需求。
催化上，1月9日-1月12日，有“科技春晚“之称的2024年度美国拉斯维加斯消费电子展盛大举行，作为全球最大、影响最广的消费电子技术年展，展会参展人数将超过13万人，参展公司超4000家，除国际知名巨头外，我国参展的企业也达到了1115家，超过了1/4。展会上的技术更新有助于市场预期加速形成，提振板块估值。
图：全球半导体月度销售额自2023年3月起筑底回升
（信息来源：中银证券）
（3）新能源
新能源板块在2022年最后一个高点后的下行相信更多投资者朋友们深有体会。无论是新能源车、锂电还是光伏，市场核心忧虑就是产能过剩背景下的竞争格局恶化。以光伏板块为例，2022年硅料的暴利吸引新老玩家涌入扩产，2023年硅料价格持续下行，跌至盈亏平衡点附近，在市场机制作用下落后产能加速出清，当前时点行业格局低位向好。
国内端，2024年1-2月光伏产业计划排产量环比降幅较大，“产能合理分布“有望演绎，行业有望在3-4月形成”低库存+低原材料价格+终端需求复苏“的三重利好叠加，从而有望拉动排产量在春节后开始回升，市场预期或将提前演绎。
海外端，光伏产能出海在欧美均有重要催化。美国是我国光伏产业未来重要的增量市场，具有低基数高增长的特点，美债利率的中期下行叠加国内组件价格的出口传导均将提升下游光伏电站的收益率，从而刺激下游需求，拉动我国光伏组件出口。
图：全球光伏新增装机情况及预测（GW，%）
（信息来源：东吴证券）
整体科技创新赛道有望迎来宏观面、资金面和产业面的“寒暑交替“，科创100ETF（588190）跟踪的科创100指数布局科创板中小市值个股，小盘成长风格鲜明，当前时点配置价值显现。
风险提示
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