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作者｜刘相君

在半导体显示面板行业经历惊心动魄的“过山车”周期后，这家巨头卷土重来。

2025年上半年的最后一天，即6月30日，惠科股份有限公司（以下简称“惠科股份”）向深交所主板递交招股书获受理，此次公司拟募资金额达85亿元，坐上A股市场上半年第二大IPO的“宝座”。

这并不是惠科股份第一次冲刺上市了，公司曾于2022年6月首次闯关创业板，彼时拟募资金额达95亿元，走过一轮问询，公司于2023年8月撤回申请，意味着首次IPO折戟。

此次携年营收超400亿元、净利润近37亿元的亮眼成绩单归来，惠科股份看似风光无限的背后，是毛利率难返巅峰的困境，叠加远高于同行的负债率和低于行业均值的研发费用率，这场85亿元的资本闯关之旅，能否破局周期魔咒？

供货三星、小米、TCL

惠科股份是一家专注于半导体显示领域的科技公司，主营业务为半导体显示面板等核心显示器件以及智能显示终端的研发、制造和销售，主要产品包括多种尺寸和类型的TV面板、IT面板、TV终端、IT终端以及各类智慧物联终端，广泛应用于消费电子、商用显示、汽车电子、工业控制、智慧物联等显示场景。

目前，公司已与三星、LG、小米、海信、TCL、海尔、联想惠普、戴尔、宏碁、VESTEL、创维、长虹、冠捷、微星科技等知名品牌建立合作关系。2022年-2024年（报告期），三星、LG、TCL、海信等客户一直为公司前五大客户。

据前次招股书，2019年、2020年，小米集团均为公司第五大客户，彼时惠科股份主要向其销售电视、显示面板等产品。

未出现在公司2021年-2023年前五大客户中的小米集团于2024年再次“现身”，贡献17.58亿元营收，占当年营收的4.36%。惠科股份表示：“主要系小米集团向公司采购的大尺寸TV面板及显示器面板增加所致。小米集团为公司之前年度已有客户。”

从市场份额来看，群智咨询数据显示，2024年度，公司电视面板出货面积、显示器面板出货面积、智能手机面板出货面积分别位列全球第三名、第四名、第三名；2024年度，公司85英寸LCD电视面板出货面积排名全球第一。

2022年-2024年，公司营业收入分别为271.34亿元、357.97亿元和403.10亿元；净利润分别为-20.97亿元、28.26亿元和36.73亿元；归母净利润分别为-14.28亿元、25.66亿元和33.39亿元。值得一提的是，惠科股份于2024年进行现金分红2亿元。

历经行业大周期，毛利率难回“巅峰”

从数据中不难发现，惠科股份报告期内业绩大幅波动，归母净利润从年亏14.28亿元到盈利33.39亿元，这种剧烈波动折射出面板行业“残酷”的周期性特征。

2016年-2021年，全球半导体显示面板产业产值呈先下降后上升的趋势。自2021年三季度以来，半导体显示面板价格持续回落，2022年上半年，惠科股份面板平均销售单价较2021年下降66.26%。

惠科的遭遇不是个例，公开信息显示，2022年6月中旬，由于去库存效果未达预期，三星下令要求面板等事业群暂停采购，7月三星再次将延长采购暂停时间至8月底。彼时PC巨头戴尔也紧急通知面板厂，第三季度显示器及笔电面板需求将下调50%。为防止亏损扩大，京东方、LGD、群创光电、华星光电、惠科、夏普等面板厂商开始全线减产。

这轮周期对公司业绩和盈利能力打击不小。2021年，惠科股份综合毛利率为37.62%，公司核心产品半导体显示面板毛利率高达41.41%；2022年公司综合毛利亏损1.64亿元，综合毛利率为-0.61%，半导体显示面板毛利率降至-6.46%，其中，贡献公司过半营收的TV面板产品毛利率低至-15.07%。

虽然惠科股份毛利率表现正在逐步“回温”，但从2024年18.58%的毛利率数据来看，与2021年仍有差距。

存偿债风险，研发费用率低于同行

惠科股份所处的半导体显示行业具有重资产、资金投入大、建设周期长的特点，项目建设资金投入和日常营运资金需求量较大。近年来，公司通过银行借款、发行债券等债务融资方式进行融资的规模较大，截至2024年末，公司短期借款和长期借款余额分别为218.81亿元和112.71亿元。

同时，公司采用自有资金、自有资金与国有资本或市场化资金相结合的方式进行投产运营,近年来陆续与滁州、绵阳、长沙、北海、郑州等地方国资合资成立半导体显示或智能终端等项目公司。

这种“政府合作”模式既是扩张利器，同时也带来财务枷锁。截至2024年末，公司待收购股权、已收购尚未支付的股权转让款和附有收购义务的少数股权余额合计129.27亿元。

报告期各期末，公司合并口径资产负债率分别为69.10%、69.47%和68.78%，流动比率分别为0.64倍、0.85倍和0.99倍，速动比率分别为0.50倍、0.69倍和0.85倍；同期，行业可比公司资产负债率均值分别为51.70%、51.75%和52.77%。与同行业可比公司偿债能力指标做对比，惠科股份资产负债率较高，流动比率和速动比率较低。

2022年-2024年，同行业可比公司研发费用率平均值逐步上升，惠科股份研发费用率却持续下滑，与行业趋势相悖。

报告期内，同行业可比公司研发费用率均值分别为4.89%、5.31%和5.50%，惠科股份数据分别为5.27%、3.69%和3.50%。同期，行业龙头京东方的研发费用率分别为6.22%、6.49%和6.62%；深天马分别为8.69%、9.49%和9.69%。

对此，惠科股份表示主要系报告期内公司营业收入持续增长，研发费用增速不及营业收入增长所致。“京东方、TCL科技、深天马等同行业可比公司拥有多条OLED产线，在OLED显示领域研发投入较大。相比公司而言，上市公司融资渠道更多，也更为灵活便捷，具备高强度研发投入的基础。”惠科股份认为，公司研发投入规模与公司当前所处发展阶段相匹配。