谈谈拟上市科创企业股权架构的搭建
合理的股权架构是科创企业稳健发展的基础。股权架构搭建具有很强的综合性和实务性。本文中，笔者对其长期从事资本市场业务所积累的与股权架构搭建有关经验，进行了框架性的分析和总结，希望对科创企业有所启发。
作者丨年夫兵 宋昆 李鑫
前言
现代经济活动的特征之一是，绝大多数创业活动的开展，都需要通过设立创业企业来实施。企业的组织形式，则属法律的拟制范畴。于中国境内而言，创业者最广泛采用的组织形式为有限公司，其他如合伙企业、个人独资企业则属辅助和补充。
任何组织形式的企业，法律均赋予该企业的利益相关方最基本的权利义务关系，有限公司亦不例外。创业者选择设立有限公司作为创业企业的情况下，创业企业的股权架构对创业活动就属于最重要的“法律基础设施”，称之为平地起高楼的 “地基”亦不为过。科技创新企业（下称“科创企业”或者“公司”）因其区别于传统企业的自身特点，股权架构尤其重要，影响贯穿其发展全过程。
科创企业的股权架构即包括其上层股东持股架构，亦应包括其对下属企业的持股架构。相比较而言，上层股东的持股架构最为重要。因此，本文仅围绕科创企业的上层持股架构进行。
典型科创企业的股东利益相关方往往众多，各自利益诉求也不完全一致，有时甚至差异较大，对股权架构的诉求自然各不相同。考虑到创始人在公司中享有最大的权益，其和公司整体利益的一致性程度最高，本文也主要从创始人及公司整体利益的角度进行探讨。
此外，不同发展目标的公司，例如有无上市计划，其对股权架构搭建的诉求也往往迥异。相比较而言，有上市计划的公司，其对股权架构的需求会更加复杂，而无上市计划的企业，其需求则相对简单。因此本文亦主要从有上市计划的公司的角度进行探讨。
一、科创企业股权结构的特点
根据我们多年的实务经验和观察，传统企业往往依赖家族成员的才智和资金，其股东构成主要为创始人及其家庭成员，股权结构相对简单。相比较之下，科创企业的股权结构，则相对复杂，主要体现在如下四个方面：
（一）股东背景的多样性
科创企业的创立和发展，需要各方投入巨大资金、才智及其他方面的资源，且能否实现预期目标存在很大的不确定性。创始人为了吸引其他方参与，以汇聚资源、共担风险，其最常见的手段就是以股权作为工具，将各方链接在一起，共同向科创企业注入其所需的资源。
因此，科创企业一般股东众多，且其背景和利益诉求有别，但通常而言，可分为四个类别，即创始人暨大股东、联合创始人股东、外部投资人股东、持股员工股东；如科创企业IPO成功后，则还会有公众股东。
（二）多数科创企业以上市作为发展目标
通过努力实现上市，既是多数科创企业发展目标之一，也是其进一步发展壮大的工具。通过上市，科创企业才能让相关方获得相应回报，进而能汇聚更多资源。因此，在科创企业的发展规划中，上市往往是其中的重要环节，其股权架构的搭建，自然需要充分考虑上市因素，包括其对上市的影响、上市股票减持规则对股东利益的影响等，并需要兼顾公司上市后进行重大资本运作的需求。
（三）科创企业发展的阶段性特征明显
科创企业的上市目标不会一蹴而就，发展过程具有明显的阶段性，通常可分为初创、私募融资、筹划IPO和上市四个主要阶段。前述各类股东，也是在不同阶段加入公司，不会一步到位，且公司股权的价值，在不同阶段，往往会有显著差异。因此，科创企业股权架构的搭建，需要充分考虑其发展的阶段性特征，把握好股权调整的“窗口期”，避免在“窗口期”外进行调整对相关方带来不利影响。
（四）科创企业股权变动相对频繁
基于其股东多样性及发展的阶段性特征，科创企业的另外一个特点是，其直接或者间接的股东变动相对频繁。这些变动发生的原因各有不同，常见的原因包括部分创始人的中途退出、部分投资人提前变现、持股员工按持股计划安排的退出等。因此，科创企业股权架构的筹划，要尽可能主动为可能发生的股权变动，预留合理的机制、空间，避免被动。
二、股权架构搭建的基础认知
探讨科创企业的股权架构，我们认为需要以如下认知为基础：
（一）所涉专业
股权架构的搭建，属多专业领域交叉的问题，涉及基本的企业组织法（如公司法、合伙企业法）、合同法（现民法典合同编）、证券法、税法、财务会计、企业管理等多学科知识，不同领域的专业人员对股权架构的搭建，都有不同侧重点的研究、总结，但从股权架构方案最终落地的角度，其对法律尤其是企业组织法相关法律依赖更多，因此在众多专业服务机构中，律师需要扮演更重要的角色。
（二）股东分类
如前所述，对一家科创企业而言，一般截至IPO前，典型的股东构成包括创始人即大股东、联合创始人、外部投资人、持股员工这四个类别；IPO成功后，还会有公众股东。
虽同为公司股东，但实务上，不同类别的股东，因其持股比例即利益大小的区别，对股东权利内容的关注重点及其各自对公司的影响存在显著差异。一般而言，股东对其权利的关注程度及对公司的影响，与其所持公司股权的比例，存在显著的正比关系。
实际控制人，相比其他股东，往往具有持股比例即经济利益最大、上市后减持受限最多、更为关注控制权、资本运作需求多样等特点。
此外，根据公司法及证券法规定，以上市公司为例，不同持股比例的股东还可分别享有如下在搭建股权架构时需要考虑的特别权利或者影响力：
点击可查看大图
（三）股权内容分类
股权是指股东对公司的所有权利的合称。和一般民事主体对物的所有权相比，股权的内容相对丰富及复杂，主要是因为股权的权利标的为公司，而公司属法律的拟制，而非物理实体。股权的内容可以分为三类，分别是决策权（如提案权、表决权等）、财产权（如分红权、处置权、剩余财产分配权）和监督权（如知情权、代位诉讼权等）。
原则上，每一股东所享有的股权是平等的，均包括如上全部三项权利内容，但是实务上，不同股东对不同类别的权利内容的重视程度存在显著差异，如所有股东都一样重视财产权，但对于决策权，一般大股东最为重视，小股东则不太重视，投资人股东的态度则介于二者之间，但小股东可能相对比较重视监督权。因此，在搭建股权架构过程中，需要充分考虑不同类别的股东对不同类别的权利内容关注程度的差异。
（四）各方利益的平衡
从创始人及科创企业的角度，在搭建股权架构的过程中，核心是确保各方利益的合理平衡，具体如下：
首先应考虑确保创始人对公司的控制权清晰、稳定，实现其对公司经营、战略的把控，便于高效决策。这是企业发展的基础。
其次，就联合创始人、持股员工及外部投资人的持股，应充分考虑其各自的持股目的、主动或者被动的频繁变动诉求，及其可能给企业带来的风险，在保证其主要利益的同时，通过合理的持股安排，便于灵活调整及避免给企业造成不利影响。
最后，适当考虑相关安排对税务的影响，合理降低税负或者避免不必要的税务成本。
三、股权架构搭建的主要实务考量
除上述理论性的基础认知外，股权架构搭建，更需要与实务需求密切结合，因为我们探讨这个主题的主要目的是满足科创企业的实务需求，降低科创企业因股权问题引致的风险，如创始人控制地位的维护、联合创始人的地位界定、对骨干员工的激励、外部融资的推进等。以下，我们就相关实务问题，进行进一步的探讨。
（一）持股方式
1. 法律实体和持股工具
在筹划股权架构过程中，需要建立对两个概念的认识，一个是法律实体，一个是持股工具。法律实体，是指相关权利义务的最终归属人（如创始人个人、持股员工个人等）、主要经营主体（如主营业务资质持有主体、业务合同的签订主体及重要资产的持有主体等）及融资主体（如拟上市主体），而持股工具则是指由法律实体设立的专用于间接持有另一法律实体权益、不用于开展其他经营活动的主体，可以为公司、合伙企业及金融产品（如信托、资管计划等）。
在以上对法律实体和持股工具界定的基础上，建议参考的基本原则是，一个法律实体应尽量避免直接持有另外一个法律实体的权益，而应通过设立持股工具，间接持有另一法律实体的权益，以满足商业活动中对法律实体权益的灵活变动需求，及避免因直接持股对法律实体造成的不利影响。
当然，在实施这个原则时，需要同时考虑税负等方面的影响。
2. 不同持股工具的比较
在境内法律环境下，可选择的持股工具，包括公司、合伙企业和金融产品。其中，公司指依据公司法设立的有限责任公司或者股份有限公司，具有独立法人地位；合伙企业指依据合伙企业法设立的合伙企业，不具有独立法人地位；金融产品是指依据信托、资管、基金等方面的规范设立的契约型金融产品，其依法可以自身或者管理人的名义作为企业的股东。
不同的持股工具，因其法律性质、税收地位、治理机制、监管登记等方面存在明显差异，法律实体需要结合其自身情况选择合适的持股工具。通常而言，创始人个人或者其家族会选择有限公司作为持股工具；持股员工会被安排采用合伙企业或者金融产品作为持股工具；联合创始人则需要结合其自身、创始人和科创企业的情况，决定其持股工具的选择；外部投资人一般会自主确定持股工具。
3. 个人直接持股与间接持股的比较
基于前述分析，创始人、联合传创始人和持股员工，显然属于上文定义的法律实体，科创企业亦属法律实体。因此，按照前文所述的原则，建议创始人、联合传创始人和持股员工均通过适当的持股工具，间接持有科创企业的股权，但常见的例外是创始人个人可直接持有公司少量股权。该等例外是从预留必要的变现额度、避免转让股权所得的双重税负、强化对科创企业的控制等角度进行的安排。
个人直接持股与间接持股相比较，其各自的优势和不足可概括如下表所示：
点击可查看大图
（二）发展阶段
不少科创企业在搭建其股权架构时，存在的常见误区是希望在公司设立时就一步到位，导致早期股权结构过于复杂，管理成本过高，或者从设立直到IPO期间，没有及时评估其股权架构的合理性，导致其错过股权架构调整的“窗口期”，难以再进行必要的调整，或者进行调整的税务成本过高。这主要是因该类科创企业未能将股权架构的搭建与其发展阶段密切结合所致。
如前所述，从资本运作的角度来看，一家科创企业的发展阶段可分为四个，分别是初创阶段、私募融资阶段、筹划IPO阶段和上市公司阶段。科创企业在这个四个阶段的特点及其需要考虑的股权事项如下表所示：
点击可查看大图
（三）股权激励
以笔者的观察，绝大多数科创企业都会对员工实施股权激励，使得持股员工成为科创企业的股东构成之一。因此，科创企业股权架构的搭建，如何与股权激励有效结合，也是一个重要课题。
鉴于股权激励的复杂性，需要以另外的专题进行介绍，本文仅以IPO为分界线，简要概括科创企业在上市前后实施股权激励需要关注的要点。总体而言，上市前的股权激励适合对少量核心人员的激励实施，上市后的股权激励则适合对更为广泛的激励对象实施，具体比较如下表所示：
点击可查看大图
（四）私募融资
对多数科创企业而言，在上市前，从专业的私募基金投资人处获取股权融资，是其发展过程中不可或缺的一步，因此科创企业在搭建股权架构过程中，通常需要为私募股权融资预留相应的空间。
私募股权融资对科创企业股权架构的影响，主要体现在如下方面：
首先，私募股权融资会稀释创始人所持股权；如稀释到一定程度，可能会影响创始人对企业的控制地位。为此，科创企业需要根据公司的发展阶段，谨慎规划融资进度及释放股权的比例。必要时，科创企业可能需要通过设置表决权差异安排，以保持创始人的控制地位。
其次，私募基金投资人均为高度专业化的机构，为保障其利益，其提供的投资协议文本对科创企业及创始人都有着系统、成熟的约束安排，而科创企业如果对此重视不够，未与投资人进行充分的协商与博弈，也可能对科创企业的发展造成不利影响。
再次，除上述考虑因素外，私募基金投资人在完成投资后将成为公司的股东，其自身如果存在合规或者信用瑕疵，也可能会对被投资的科创企业造成不利影响。因此，科创企业亦有必要对拟引进的投资人股东进行反向尽调，以尽可能降低相关风险。
（五）家庭关系
对科创企业股东，尤其是创始人而言，其所享有的公司股权可能价值巨大，且亦可能是其个人甚至家族的主要资产。而创始人的家人，如配偶、父母、子女等，基于婚姻及血缘关系，依法对该等资产，也享有直接或者潜在的利益。如果创始人就其家庭成员对科创企业股权资产的相关权利处理不当，亦可能对科创企业的发展造成严重负面影响。
因此，创始人在考虑创业股权架构时，通常需要在合适时间，从如下角度对其享有公司股权进行相应的安排：
首先，应避免因婚姻、继承等引致的股权分割对科创企业的控制权稳定产生负面影响。实务中，通常可通过设置合理的多层持股架构或者通过家庭成员的事先约定尽量降低该等风险，避免失控。
其次，可考虑通过合理的持股架构，将相应的股权资产，提前向家庭成员进行必要的分配，尽量降低家族成员为此发生纷争的风险。
（六）股东合规
对任何一家公司而言，股东是公司的所有者，且一经完成相关入股手续，即会在公司的相关存续记录中永远留存，或者会留下相关资金流转记录，无法消除。而股东自身如存在合规或信用瑕疵，则自然会对公司产生负面影响，无论其持股比例大小，或者其持股方式为直接或者间接。这些负面影响，轻者会导致企业不能及时完成必要的融资，或者需要应对相关调查；严重时，还可能导致企业上市计划失败。
因此，科创企业拟引进任何股东时，均需要对股东的相关情况进行必要的调查了解，不能仅确认股东能按时缴付出资或者提供其他约定资源即可。
常见的股东合规瑕疵及其不利影响如下表所示：
点击可查看大图
四、结论建议
通过上述分析，我们会发现，影响股权架构搭建的因素众多，我们难以通过一篇文章，给出非常具体的方案，但仍可提出如下原则建议，供科创企业参考。
（一）具体方案需要量身制定
科创企业要结合不同的股东情况、控制情况、发展阶段、发展目标等众多因素，明确主要问题和次要问题，区分轻重缓急，有所取舍，才能量身定制相对合理的架构目标及具体的调整方案，不存在一个可以适用于所有情形或者所有发展阶段的完美方案。
（二）要具备对“窗口期”的敏感度
如前所述，科创企业股权架构的调整往往具有“窗口期”。所谓“窗口期”，就是进行股权调整的最佳时间窗口。因此，科创企业要具有识别“窗口期”敏感度，尽量在合适的时间点内，完成必要的股权架构调整。如果逾期，则可能导致必要的调整难以实施，或者导致调整的税务成本过高；反之，如果过早进行调整，则可能难以制定有针对性的方案，或者导致企业股权调整过于频繁，不当增加管理成本。
（三）要有严肃的合规意识
如前所述，股东作为科创企业最为密切的利益相关方，其自身的合规或者信用瑕疵，可能会对科创企业造成严重不利影响，因此需要高度关注。除一般的合规或者瑕疵外，我们还特别建议科创企业应避免通过股权进行不当利益输送或者规避相关信披义务，对于拟上市企业而言尤甚。按我们服务众多上市项目的经验，不当利益输送或者对信披义务的规避，往往难以经得起在上市申报阶段由专业机构进行的调取资金流水、查询历史登记记录、分析商业合理性等手段的核查；即使侥幸通过相关核查，在上市后仍存在发生纠纷或者其他相关法律风险的可能。
以上全文为我们主要基于在境内上市及投融资业务领域的经验进行的初步总结、分析，仅供讨论，不构成任何形式的法律建议，欢迎有兴趣的朋友共同切磋、探讨。
年夫兵 律师
深圳办公室 合伙人
业务领域：中国内地资本市场，私募股权和投资基金，投资并购和公司治理
宋昆 律师
深圳办公室 资本市场部
李鑫 律师
深圳办公室 资本市场部
特别声明
以上所刊登的文章仅代表作者本人观点，不代表北京市中伦律师事务所或其律师出具的任何形式之法律意见或建议。
如需转载或引用该等文章的任何内容，请私信沟通授权事宜，并于转载时在文章开头处注明来源于公众号“中伦视界”及作者姓名。未经本所书面授权，不得转载或使用该等文章中的任何内容，含图片、影像等视听资料。如您有意就相关议题进一步交流或探讨，欢迎与本所联系。