原标题：烫手的基金经理

定焦（dingjiaoone）原创

作者 | 黎明

编辑 | 魏佳

国内有100多家公募基金公司，3000多位基金经理，他们管理着1万多只基金产品，过去两年“帮”基民亏掉了接近2万亿。

天真的基民们，相信专业人做专业事。万万没想到，基金也能亏这么多。但同时，基金公司轻松拿走管理费1400多亿。先别说什么投资获得感，有人评论：“简直快赶上电信诈骗了”。

这么多钱，究竟是怎么亏掉的？

大盘下跌固然是原因，但没有这么简单。基金经理不专业？也不是。名校毕业、经过专业训练，他们的能力无论如何要比散户强。

正所谓铁打的基金公司，流水的基金经理，任人摆布的基民。在基金投资这件事上，不同利益方有不同立场。只有洞穿这三者之间的利益关系，我们才能看清基民为何总是亏钱的那一方。

两年大约亏了1.7万亿

先简单做个科普。基金分为公募和私募，本文讨论的是公募基金，这是普通散户投资者能参与的类型。公募基金又分为权益类基金、债券基金、货币基金，其中跟股票最相关、技术含量最高，同时讨论最多的是权益类基金。

2023年，债券基金、货币基金总体是赚钱的，权益类基金则是巨亏。

从整体来看，超过90%的权益类基金都是亏损，接近70%的基金亏损幅度超过10%，整体平均收益率为-13.28%。

可能有人会说，这是因为大盘不好。那我们再跟大盘比。

2023年，上证综指、深证成指、沪深300指数、中证500指数的下跌幅度分别为3.7%、13.54%、11.38%、7.42%。权益类基金没有跑赢大盘。

再往前看。2022年，权益类基金的收益率中位数为-21.05%，净值下跌的基金数量占比高达96%，同样没有跑赢大盘。

所以，基金已经连续“拉胯”两年了，而且打破了“股市中只有20%的人能赚钱”的“二八定律”——赚钱的基金连10%都不到。这在历史上并不多见，更常见的是赚一年，亏一年。

2022年公募基金亏了1.46万亿元，2023年前三季度亏了2006亿元，第四季度数据暂时还没出来，但预计也是亏损，两年加起来应该超过1.7万亿。

中信证券做了一个统计，从2021年上半年的高点到2023年底，主动权益基金的累计回报率中位数为-28.9%。这里有个数据尤其值得关注：百亿以上公募累计回报率中位数为-38.0%。也就是说，规模大的基金反而亏损更严重。

很多基民前两年跟风买的都是大基金，比如“医药女神”葛兰在中欧基金管理的几只产品，2023年下跌幅度在30%以上，加起来五年亏了大概300亿。

多位散户投资者对「定焦」展示了他们的账户，很多亏损都在30%以上，还有接近60%的。有人一直在补仓，还有人定投，都是越亏越多，也有少数割肉赎回的。

下跌+赎回，导致很多基金连续两个月净值跌破5000万元门槛线，不得不清盘。2023年，超过400只基金发布了清盘公告。

但是，这里有个奇怪的现象，基金亏得一塌糊涂，一些基金清盘，但基金产品的数量却创了新高。2021年底，我国公募基金产品首次超过9000只，2023年底增加到1.14万只。

新增的基金中，除了有相当一部分是风险更低的债券基金，还有一部分是基金公司发行的新产品。

“赎旧买新”一直是基金行业的一大现象，原有产品亏损、被赎回，基金公司转身就发行一只新基金，套上一个新马甲。这几年很多基金公司的规模扩张，不是因为业绩好、基金增值，而是因为设立了新基金。

美国开放式基金的规模接近200万亿人民币，基金数量也只有1.15万只，我国的公募基金规模只有25万亿元，基金数量却已与之相当。我们真的需要那么多只基金吗？

要规模不要收益

投资者不需要那么多基金，但基金公司需要。把规模做大，直接跟他们的收益挂钩。

基金公司的主要收入来自管理费，占比近八成。管理费按固定费率收取，业内常见的是0.5%-1.5%，用它乘以基金资产，就是基金公司的管理费收入。要获得更多管理费收入，最简单的方法就是发行更多基金份额。

两三年前，A股行情好，在造富效应之下，国内掀起“全民炒基”热，基金公司借机大量发行基金产品，人为制造了很多百亿爆款基金和“日光基”，以及一批被捧上神坛的顶流基金经理。基金公司的资产规模急剧膨胀，管理费收入也水涨船高。

高位发基金，对基金公司有利，对基民不利。现在很多人手里被套的基金，就是两三年前在高点申购买入的。基金公司旱涝保收，基金不论赚钱还是亏钱，管理费照收不误。基民被套，舍不得割肉，就得继续给基金公司贡献管理费。因此，基金公司有充足的动力做大规模。

然而，规模和收益并不一定成正比。

市场上有很多这样的例子，基金规模小，收益率能做到很好，一旦放开申购、规模上升，收益率就明显下滑。

比如招商核心竞争力A，2022年上半年刚成立时规模不到6亿元，当年最高涨幅超过50%，由于业绩突出，申购人数增加，年底扩张至40多亿元。随后基金放开申购限额，业绩却一路下滑，2023年跌幅达25%。

脱离基金规模谈历史收益率，有很大迷惑性。

任何一位基金经理都有能力上限，能管好1亿规模不代表能管好100亿。而当基金规模达到一定程度，留给基金经理的投资范围不是更多，而是更少了。整个A股只有5000多只股票，当一批百亿规模基金进场，就催生了抱团和押宝。

2020年炒作“茅指数”，茅台、五粮液等白酒股涨到飞起；2021年炒作“宁组合”，宁德时代成为A股市值一哥，比亚迪被推上万亿市值；后来又炒作芯片，半导体板块疯狂上涨。每一轮行情，都是大基金抱团，拉动股价上升，基金净值大涨，基民蜂拥入场申购。

熟悉公募基金行业的投资人赵晓雷对「定焦」评价：基金抱团是一场共谋，是大基金人为制造的泡沫。新基金在高点发行，以“抱团”之名为老基金接盘。

股价不会一直涨，泡沫总会破灭。前两年基金疯狂抱团的领域，现在都是一地鸡毛。

德物资本管理合伙人丁柏然对「定焦」说，股票型公募基金受到监管仓位限制要求，股票的最低持仓量不能低于80%，这导致行情快速下跌时，一些基金没法“全身而退”。如果基金配置在波动比较大的板块，就会产生很大回撤。

抱团的另一面，是押宝式投资——重仓某一个板块，迅速制造风口，收益率惊人。但这也导致市场风格切换频繁，热门板块随时可变，基金业绩从冠军到垫底可能就是一夜之间。

“追涨杀跌是人性。过往的辉煌往往很难持续，在市场最热时发行的新基金最后回报通常都不会太好，已经反复被验证了。”丁柏然说。

于是我们看到，“蔡总”变“蔡狗”，“葛女神”变“葛大妈”。至于基民，几乎完全是盲目的，他们在这过山车式的大起大落中随波逐流，成为最后的接盘侠。

被掩盖的隐性成本

普通人买基金，往往过于看重收益，而忽视成本。

买入一只基金会产生几项主要费用：申购费、赎回费、管理费，其中申购、赎回的费率加起来大约是2%，一次性收取，归销售渠道，管理费之前上限是1.5%，现在是1.2%，按日收取，归基金公司。

有人经过测算发现，把这些费用都考虑进去，基金的实际持有成本超过年化3%。

不要小看每年几个百分点的收费。知名自然语言处理和搜索专家、硅谷风险投资人吴军博士曾指出，如果股市平均每年的回报是8%，40年总回报是20.7倍。但是如果每年被基金经理们拿走了2%，年均回报变成了6%，40年的总回报只有9.3倍。也就是说，基金经理们拿走的钱比投资人本身还多。

管理费直接从基金资产中扣除，基金公司用这笔钱维持基金运行，还单独拿出一部分给销售渠道，相当于客户维护费，也称尾随佣金。

按道理讲，基民支付了管理费，基金公司日常产生的费用，应该在管理费的额度内扣除。但实际上，很多基金公司会把各种费用计入基金资产，直接抵减基金净值，变相让基民买单。

比如买研究报告。做投资先得做研究，散户因为不会研究，这才委托基金经理做投资，但基金公司每年花巨资从券商购买研究报告，为券商研究所（也称卖方研究服务）贡献大笔收入。

诺贝尔奖获得者威廉·夏普说，那些理财顾问实际上远不如大家想象的那么聪明、那么有判断力。很多人认为，专业人士可以获得更多的信息，有更强大的信息分析工具，因此一定比我们个人做得好。实际上，如果大家做不过那些机构，不是它们做得好，而是你自己做得太差。

这些原本应该基金公司自己承担的费用，被打包进交易佣金，转嫁给了基民。

交易佣金是基金公司的一项主要开支，直接从基金资产里扣除。散户的佣金率多为万分之二，基金公司多为万分之八，二者相差四倍，就是因为掺杂了其他费用。绝大部分买基金的人，都不知道自己承担了交易佣金之外的费用。

基金销售费也被包装进了佣金费，业内俗称“分仓佣金”。券商是基金公司的一个重要销售渠道，为了让券商卖力推销自家基金产品，有些基金公司会向券商承诺交易量，相当于用交易佣金支付代销费。

融通基金前董事长高峰曾公开揭露行业潜规则：融通基金长期以来将半数左右基金分仓，用分仓佣金换取券商的基金代销资源。

管理费是明面上的费用，向每个基金持有人收取，其他费用是隐性费用，被分摊给所有基金持有人。很多时候，二者界限不是很清楚。

2023年7月，国家启动公募基金费率改革，明确要求降低各种隐性费用，同时将主动权益类产品管理费率下调至1.2%，随后有券商将分仓佣金费率降至万分之五。

12月，证监会发布《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》，直接指向基金公司和券商的合作模式，要求降低交易佣金率、严禁使用交易佣金向第三方转移支付费用、将基金销售和交易佣金脱钩。

没人对基民盈亏负责

基金赚钱、基民亏钱，一大原因是无人对基民盈亏负责。

就像前文提到的，基金公司的收入来自管理费，管理费跟基金规模挂钩，跟基金是否赚钱无关。从激励机制上来看，基金产品的目标并不是提高投资者收益，而是做大基金规模，提升行业排名。

丁柏然对「定焦」分析，公募基金追求的是相对收益，而不是绝对收益，“比如在所有权益类产品里面，排到市场前25%就很棒了，对基金公司有交代了，但至于前25%是不是真的赚到钱了，其实无所谓，因为我已经证明在这个市场上相对其他基金经理更强。”他认为基金公司和投资人之间的利益在某些环节是有一定背离的。

巴菲特基本上只用自己公司的钱做投资，而不是对外发行基金募资，他的黄金搭档查理·芒格曾批评基金管理行业，说这个行业的激励机制有缺陷，没有增加价值。

“可怜的普通基民们把钱交给专业人士，却得到糟糕的结果。我觉得这很恶心。本来人们买你的产品，你应该让他们的资产增值。但在这个国家（美国），基金管理人员却只顾着自己赚钱。”芒格说。

国内也有太多这样的例子：广发基金189只产品亏了536亿，收取管理费20亿；交银施罗德基金60只产品亏掉174亿，收取管理费十几亿……

私募基金的运营机制更灵活，相对更看重客户利益。东方港湾董事长但斌，以及敦和资管董事长施建军，都在2022年行情低迷时，宣布对旗下净值低于1元的产品免收或减收管理费。

很多基金公司对基金经理的考核很短期。赵晓雷说，市场上经历过完整牛熊周期的基金经理很少，如果一个基金经理连续两年业绩不佳，即便并非投资策略的原因，也会被基金公司换人。

比如，融通基金的一款产品成立10年，收了2000万管理费，换了6任基金经理，累计亏损接近30%；新沃基金成立8年，4次更换总经理，最短的一位只待了两个月。

频繁更换基金经理，或许只是为了给基民一个交代。芒格说：“不断地解雇业绩落后的投资经理，把他们选中的股票彻底清仓，然后再聘请新的投资经理，给他们施加很大的压力，要他们重新买进一些股份。这种超快速的卖出买进无助于改善客户的投资结果。”

唯一的影响是给券商贡献了更多交易佣金。站在券商的立场，基金公司是他们的金主、客户，交易次数越多、金额越大，他们赚取的交易佣金就越多。因此，券商非常乐于看到基金公司频繁换仓、高频交易。

基金公司提高换手率，产生的交易成本不用自己承担，能以分仓佣金的形式激励券商加大基金销售力度，二者都没有损失。

券商在兜售基金时，一切以销售达成为目标，不会真正站在投资者立场。他们也卖研究报告，但一部分目的是为了“吹票”，是有利益导向的投研。用芒格的话说，经纪商让人们在不同基金之间转来转去，多付3%到4%的费用。

梳理完基金的各参与方我们发现，基金公司、基金经理、券商都有自己的利益，很多时候跟基民的利益不匹配。在行情好时，基金净值上涨掩盖了这些矛盾，而一旦行情遇冷，基金出现亏损，矛盾就显现出来了。

丁柏然认为，只有大力发展投顾业务，才能从根本上解决这一矛盾。“投顾是站在买方立场，从成立的第一天就是要帮客户赚到钱，它能抚平追涨杀跌的倾向，从中长期真正帮客户赚到钱。”

追涨杀跌是人性，是散户亏钱的一大原因，即便买基金，这个影响因素依然在。所以，面向散户的投资者教育也很重要。

如果把时间线拉长，还是有很大一部分基金的收益表现比散户强。即便这个行业存在诸多不合理之处，还是有人源源不断进入。对于投资者而言，需要建立合理预期，要有敬畏之心。当然，国家也在出台相关政策，进一步规范市场。

至于你手里被套的基金产品，今天是烫手的山芋，也许过几年又成了香饽饽。市场有涨有跌，保持耐心，静候时机。

*题图及文中配图来源于Unsplash。应受访者要求，赵晓雷为化名。